1. 引言
近些年来，随着市场经济发展，因公司股权价值上涨而引起的侵害股东新股优先认购权的诉讼纠纷与日俱增，我国现行《公司法》关于股东新股优先认购权规定又较为简略，由此导致实践中产生诸多问题。因此，本文从新股优先认购权的概念和作用出发，结合案例分析了我国新股优先认购权的现状，即存在控股股东利用优先认购权牟取暴利，损害中小股东的利益。在此基础上提出了我国新股优先认购权存在立法模式不一致、权利行使具有不确定性和相关配套缺失的问题。最后提出了完善的建议，即应当严格限制决议比例、规范权力的以期保障股东利益，促进股东利益与公司融资效率之间的平衡。
2. 股东新股优先认购权的概念
“股东新股优先认购权”，指的是公司在发行新股的时候，股东基于自身的股东地位和资格，按照原有的持股比例优先于一般人认购新股的权利。这一定义具体可作如下阐释。
首先，“优先”并不是认购价格上的优先，而是股份认购顺序的优先。所以需要其他股东的存在才能体现出原股东享有认购的优先权。其次，新股优先认购权中的权利包括权利和义务两方面。从权利来讲，它赋予股东优先认购的资格，也就是说当股东认购了新股，同时也拥有了将新股或转让或放弃的权利。从义务上看，股东既然认购新股，就必须根据协议支付该股份的对价完成转让。新股优先认购权也是股东权益的表现，股东在完成了新股认购后，也相应获得了表决权与财产权。
本文将讨论新股优先认购权范围从有限责任公司扩大到股份有限公司，包含上市公司和非上市公司两类公司，所以该“新股”的内容既包括股份有限公司的新股发行，也包括有限责任公司的增资与上市公司的配股、新股的定向发行以及特殊发行方式下的可转换公司债券 [1] 。同时，将新股优先认购权的概念扩大到上述两类公司，也将扩大“新股”概念的内容和范围，以包括有限责任公司增资、股份有限公司新股的发行、上市公司配股以及通过第三方配售的特殊方式发行新股和可转换债券。
3. 股东新股优先认购权的作用
不同国家的学者对优先认购权的目的有不同的看法，但他们都关注股东的公平利益。股东有权选举董事会成员，并对重要的公司问题作出决定，以实现对投资于公司的资本的完全控制。表决权的比例取决于股东认购的公司股本份额，如果在增资时，原股东没有获得优先认购权，这必然会影响原股东的表决权比例，从而影响原股东对公司的控制。
首先，能够保护原股东的比例性利益不被稀释。引入新股优先购买权的目的是直接保护公司现有的股权不被发行新股所稀释。在公司中，股东拥有的持股比例与投表决权大小密切相关，这直接影响到股东在公司的地位和各种权利的行使 [2] 。如果从特定角度来看，新股优先认购权更多地表现为公司的控制权和财务上的收益。
再次，新股优先认购权可以带来经济利益。新股优先认购权规则的建立不仅可以保障原始投资者对公司的控制，还可以保护股东经济利益。分取股利是公司最直观的股东效益。目前，大多数公司的利润分配是根据股东持有的股份来确定的。如果企业处于困境，公司将面临倒闭，则应根据其持有股份的多少来计算剩余的资产。若无新股优先认购权以保证股份不被冲淡，则后续的收益与剩余资产分配将会产生连锁效应。
最后，合理运用新股优先认购权能规范公司的治理。在今天的公司治理体系中，西方国家的公司往往奉行经营权和所有权分离的策略。目前，为了提高融资效率，许多中国公司不时效仿国外公司在代理资本制度下的做法，即公司通过股东大会决议，授予董事会发行新股的多项权力，包括允许董事会制定和实施新的代理发行股票计划。从实际的角度来看，如果拥有大量股份的控股股东利用这一优势向自己发行新股或向与其有关的新股东发行新股，从而增加其股份，那么公司的股本将大幅增加，原股东的持股将被持续稀释，大股东就能轻松实现其控制整个公司的目标。因此，赋予小股东认购新股的优先购买权，不仅可以限制大股东，也可以有效减少大股东主导新股发行决策的情况；还可以有效限制董事会成员，鼓励董事会成员切实履行忠诚和尽职的义务。
4. 股东新股优先认购权案例分析
4.1. 典型案例及问题的提出
在新股发行问题上，学界对股份公司更为关注，而忽略了有限公司也有同样的融资需要。在我国的实践中对于新股优先认购权的典型案例不多，笔者选取了较为典型的案例进行分析。
4.1.1. 案例分析
2003年12月16日，科创公司召开了股东会，讨论了陈木高的入股协议，同意吸收陈木高为新股东，同意科创公司内部股份转让等。其中持股14.22%的股东蒋洋、持股5.81%的红日公司，均明确表示反对。
同月18日，在未给予蒋洋和红日公司优先认缴出资选择权的情况下，科创公司与陈木高签订《入股协议书》，由陈木高出资800万元认购科创公司新增股本615.38万股(占总股本1090.75万股的56.42%)，并于2003年12月25日办理了工商登记。后科创公司召开股东会，决议通过陈木高将部分股权赠与固生公司，红日公司和蒋洋参加了会议，且未表示反对。
2005年3月30日，根据科创公司的申请，陈木高所持的615.38万股股份变更登记至固生公司名下。
对此，最高人民法院认为：科创公司2003年12月16日股东会议通过由陈木高出资800万元认购科创公司新增615.38万股股份的决议内容中涉及新增股份中14.22%和5.81%的部分，因分别侵犯了蒋洋和红日公司的优先认缴权而归于无效，但红日公司和蒋洋是否能够行使上述新增资本的优先认缴权，还需要考虑其是否恰当地主张了权利 [3] 。
在本案中，红日公司和蒋洋公司知道他们的优先认购权在2003年12月16日的股东大会上受到侵犯，并提出了行使优先认购权的申请，但没有及时采取法律或其他措施来大力维护自己的权利。在下一次科创公司的股东大会上，当决定陈木高将其部分股份赠与固生公司时，红日和蒋洋出席了会议，没有反对。由于争议股份的价值已经发生了重大变化，行使优先认购权不但容易造成不公平的节后，还可能扰乱稳定的法律关系。
4.1.2. 案例启示
对投资方而言，当投资方以增资的方式投资目标公司时，需关注目标公司章程中对于原股东优先认购权的规定，并以项目公司按照法律法规、公司章程规定的方式通知原股东，并取得原股东放弃优先认购权的书面声明，作为支付增资款的前提条件。否则增资行为很有可能因违反法律、行政法规的效力强制性规定，被认定为无效。
对原股东而言，如原股东优先认缴权被侵害，应注意及时通过法律途径救济，以免被认定主张优先认缴权的合理期间已过。
5. 我国新股优先认购权的现状
5.1. 我国股东优先认购权法律制度
我国《公司法》对优先认购权的规定非常简略。根据我国《公司法》第133条的规定1，在实践中，经常出现股东优先认购股份的情况，这就产生了许多在现有法律框架下难以解决的问题。相比其他国家的规定，新股优先认购权在我国的规定，仅笼统规定有限公司股东享有该权利，而对于一般股份公司及非上市公众公司和上市公司股东却没有明确的规定。本文以股份公司为例，以有限责任公司作为参考，只涉及股份有限公司的股份优先购买权。
就股东优先认购权法律制度立法而言，我国的《公司法》规定，股份有限公司增资时，股东应按其实际出资比例认购资本。但是，除非所有股东同意不按出资比例优先认购其资本的除外。我们可以看到，我国法律承认股东的优先认购权，但这些权利不是股东不可剥夺的权利，可以根据法律要求所有股东同意排除股东的优先认购权。然而，这种例外的存在是因为公共有限责任公司的人合性允许股东在合同的基础上协商其购买股份的优先权 [4] 。
可以看出，中国法律对新股优先认购权的规定非常模糊，在实践中也没有一个全面的框架来具体落实这一权利，这不利于现实生活中对股东权利的保护。新股的优先认购权是股东权利的重要组成部分，是保护和恢复股东权利的一个重要手段。
5.2. 股东新股优先认购权在实践中的运用
《公司法》第34条确认了股东认购股份的优先权，即在有限责任公司的章程增加注册资本的情况下，股东比非公司股东的人有优先权按其对章程资本的出资比例认购新章程资本的股份，或者这些股东可以同意拒绝按其对公司章程资本的出资比例认购股份。《公司法》和其他适用法律还没有明确规定股东是否可以在投资协议或公司章程中约定在增资时认购公司发行的新股的权利。由于法律的不完善性，股东新股认购权在实践中仍存在许多问题。
5.2.1. 利用股东优先认购权损害公司及中小股东利益
优先认购权不仅是股东的一项重要权利，也是保护其利益的一种手段。然而，在实践中并非如此，虽然权利得到了行使，但股东的利益实际上受到了侵害。此外，行使优先认购权也损害了公司的利益。在现代公司中，公司治理和决策权往往归属于经理和董事、大股东或控股股东。一方面，委托–代理关系常常导致作为委托人的所有者和作为代理人的管理层之间的利益冲突，董事和经理可能利用他们的权力和信息不对称来满足自己的利益，而损害所有者的利益。另一方面，在现代中国的上市公司中，由于股份的高度集中，控股或最大的股东通常控制着公司的管理。控股股东会无视大多数中小股东的利益，利用优先认购权牟取暴利。
在所有常见的方法中，一种方式是以实物方式发行股票。当然，在实物发行股票中，如果选择优质资产进行分拆，公司和股东都会受益。但是，如果上市公司使用低质量的资产，公司和其他股东的利益就会大大受损，而控股股东则可以通过将不良资产转化为高流动性的股票来获得巨额利润。另一种常见的策略是在批准配股要约后拒绝全部或部分配股，其结果是配股所筹资金的充足性可能损害公司的投资项目。如果项目运作良好，最大的股东会得到与中小股东相同的利润，尽管事实上是中小股东投资了钱，而最大的股东并没有投资多少。同时，配股增加了公司的储备资本，所有股东都从储备资本的资本化中获益，这对中小股东是公平的，而大股东享有同样的权益，却拒绝配股，这又损害了其他股东的利益。如，有些企业为获得公司配股资格，有时还存在做假账骗取配股的情况。为了掩盖公司提供虚假信息以获得股票分割资格的事实，大多数参与股票分割的股东承担了巨大的潜在投资风险，这对一些抗风险能力差公司来说无疑是致命的打击。
5.2.2. 对股东优先认购权不合理的排除
如上所述，我国《公司法》法律在排除股东优先认购权仍存在法律漏洞，尤其是程序和实体方面仍有空白，在实践中，大股东或控股股东排除优先认购权以使自己受益并损害其他股东，以及操纵股东大会的情况并不少见。
在有限责任公司中，优先认购权的适用可以通过所有股东的股东大会排除，但在股份有限公司发行新股的主要目的是筹集资金，有时需要向特定的第三方发行新股，需要排除股东优先认购权得以实现公司发行的特定目的。在实践中，排除股东优先认购权主要适用于公司收购资产支付股份、公司发行可转换债券等新的特殊股份、公司发行新股实现股权激励等情况。在我国的实践中，对于这一特定用途的新股，上市公司通常采用定向增发的方式，以排除原有股东的优先购买权利。事实上，在现实生活中，通过非正当的方式限制股东的优先购买权利，对中小股东及公司的利益造成了很大的损害。通过上市公司的关联交易，控股股东可以通过“定向增发”方式，将不具备流动性的土地、厂房、设备等转换为流动性较强的有价证券，从而大幅降低了出售的交易成本。这无疑会给公司带来一些损失。另一方面，如果控股股东或者大股东增加了对公司的控股比例，那么公司的控制权就会受到影响，从而影响到公司的财务效益。如实践中公司的大股东或控股股东通过提高新股的发行价格和施加某些条件，导致公司决议没有明确排除股东的优先认购权。通过这种方式，他们可以依靠自己的雄厚的财务能力和独特优势来认购新股，从而稀释其他股东的股权，加强对公司的控制。
6. 新股优先认购权规则存在的问题
6.1. 立法模式不一致
由于立法模式的不一致，股东只能依靠股东大会的决定或章程中关于购买公共有限责任公司新股的优先认购权的规定的有效性和合法性。笔者认为，依靠股东大会关于授予新股优先认购权的决定，看似合理，但实际上隐藏着隐患。不难预见，未来大股东将在股东大会上决定并为所欲为，把股东大会作为主要平台，随意发号施令。拥有表决权，最大的股东将能够通过发行新股进一步加强他们的控制。在这种情况下，中小股东认购新股的优先权纯属形式，没有实际价值。在章程中包括认购新股的权利也是不可取的。目前，大多数公司认为其章程是形式上的，而不是实际的，章程的规定对所有股东没有约束力，更不用说保护他们的权益了。一些学者认为，公共股份公司发行新股的目的是吸引外资，而给予小股东认购新股的优先权在一定程度上阻碍了他们在市场上的有效融资。也有一种相反的观点，即购买新股的优先权可以促进公司的有效管理。虽然分散管理可以使公司快速增长并迅速筹集资金，但它也很容易导致对增长的基本要素失去关注。从长远来看，原始股东将永远拥有公司的资本份额，这鼓励他们更多地参与公司的发展，而不仅仅是赚取利润。此外，根据新交易的基本条款，在新交易中获得的股份数量随着资本规模的增加而增加，因此，在实践中，新交易的主要参与者是基金管理公司等专业投资机构。这类机构投资者通常倾向于股票价值的短期增长和现金支付，造成上市公司股价的剧烈波动，不利于保护中小股东的权益，对上市公司的长期发展产生负面影响。
6.2. 权利行使具有不确定性
中国现有的关于新股优先认购权的规则太匮乏，缺乏具体的规则和法院对其应用的解释，而且诸如这些权利应该如何行使等一系列问题还没有得到解决。这导致了行使优先认购权认购新股的不确定性，这主要体现在以下方面。
首先，目前中国的公司法对优先认购新股的权利并不明确。原则上，优先认购新股的权利是保留给公司的原始股东的。然而，当公司发行新股时持有不同类型股份的股东和持有普通股的股东有不同的优先权来认购新股。同样，不知道即将发行的新股类型的不同是否会影响股东获得相关权利。如果权利的范围不明确，可能会面临行使权利的各种障碍，因此权利可能无法成功行使。
其次，股东立法并没有明确规定行使新股优先认购权的特殊性。股东认购新股的优先权应受基本规则的约束，如股东将其认购股份的意向通知公司的程序，股东行使认购新股的优先权的期限，以及转让认购新股的优先权应满足的条件。所有这些问题都亟待澄清。然而，由于公司在认购新股的优先权方面的做法所产生的规则漏洞，诉讼不断出现。如红日公司、蒋洋诉科创公司一案中，红日公司和蒋洋争辩说，在作出发行新股的决定两年后，他们认购新股的优先权被违反，因为行使该权利的最后期限早已超过了合理期限，最终没有得到法官的支持。本案例说明了应该如何行使该权利，行使该权利的时间限制是什么，该权利是否可以转让，以及与行使新股优先认购权有关的一些关键问题。
6.3. 相关配套规则的缺失
如果没有足够的规则支持，法律体系总是难以可靠地运作。从《公司法》第34条可以看出，股东可以通过合同排除对新股的优先认购权的适用，在没有适当的支持框架来规范这种排除的情况下，大股东可以以此为借口“合法”地排除中小股东的合法权利。此外，股东立法中关于股东权利补偿的规定也过于笼统。在侵犯股东认购新股的优先权的情况下，只能通过现有的法律补救措施来拯救他们，而不是通过直接解决问题，这不仅昂贵，而且往往不能令人满意。
这些问题反映出中国的相关立法已经落后于时代，不符合中国建设社会主义现代化国家的现代要求。至于新股的优先购买权，目前的立法缺乏一套全面的规则，这导致这一权利的行使不受阻碍。保护股东的权利是公司间法律关系的基本要素，是现代公司法的重要价值诉求，也是评估公司监管的合理性和合法性的重要标准。应认真考虑将新股优先认购权作为股东权利保护制度的一个组成部分。
7. 完善新股优先认购权的建议
7.1. 严格限制决议比例
针对有限责任公司应当设置较为严格的章程排除优先认购权的决议比例。例如，以章程形式排除有限责任公司股东的抽象性优先认购权，应至少同时达到三分之二的资本比例与三分之二的人数比例 [5] 。同时在具体增资中，以“决议”形式排除优先认购权更能保护股东利益，并且可以根据具体增资的形势作出优先认购权排除的灵活决策，而不必一定执着于以“章程”形式排除优先认购权。考虑到“章程排除”的法律效果与经济效用问题，立法上应以严格决议比例规定“章程排除”，以引导股东更多地以“决议排除”方式考虑优先认购权的排除。
7.2. 规范权力的行使
由于我国目前优先认购权行使规则的缺失，导致实践中出现了一定的公司增资纠纷，为我国新股优先认购权的建构留下了完善的空间。类型化构建优先认购权制度，能够对于优先认购权行使的限度予以调整，放松或收缩公司主体在优先认购权行使方面的自治空间，从而实现释放融资效率或加强股东利益保护的效果。具体而言应当结合实际情况，借鉴发达国家规则，如德国《股份公司法》第186条明确规定在公司发行新股时股东有权按照其持股比例优先认购这一批次股份2，明确持有不同类型股份的股东行使新股优先认购权的范围，期限和程序，通过法定权利排除公司章程自治导致行权混乱的局面 [6] 。
7.3. 完善救济的途径
对于新股发行时股东权利的保障，我国当前主要通过股东大会决议无效、撤销之诉来实现，具有事后性，而且往往新股已经被认购，难以及时保障股东的权利。因此，笔者认为可以采取以下两个方式维护股东权利：
7.3.1. 新股发行停止请求权
其源于美国法中的禁止令制度，属于自益权，任何股东都有权向公司行使。在股东新股优先认购权有被侵害之虞时，股东请求公司停止发行新股。新股发行停止请求权一方面使股东可以及时表达对新股发行的不满，阻止新股发行，维护自己的权利。
7.3.2. 提起异议股东股份回购请求权
我国法律中股份回购请求权的行使并没有包括因新股优先认购权被限制情形。在公司法立法中增加“公司排除股东新股优先认购权”之情形，对有限责任公司的股东更为有利。请求公司回购股份能够使股东获得更加高效和全面的救济，同时促使大股东在决策时考虑中小股东的利益，适当约束大股东的肆意行为。
新股优先认购权是立法者在平衡股东利益比例和公司融资效率的基础上做出这一选择的。认购新股的优先权与权利形式的义务有关，如果股东行使认购新股的优先权，他有义务支付股票的价格。如果股东自己不愿意进行额外的投资，最好的解决办法无疑是将优先认购权转让给新股东，使新股的优先认购权发挥最大效力。
8. 结语
认购新股的抽象优先权是一种和股东资格密切相关的优先权，不能孤立地转让。当公司决定发行新股时，抽象的优先认购权产生了具体的优先认购新股的权利。认购新股的特定优先权在性质上是具象的，除非是不可转让的，否则不能转让。认购新股的优先权有可能是可以单独转让的。认购新股的优先权对于保护股东的比例利益非常重要。然而，考虑到财务负担，股东可能决定不行使这些权利，而将其转让给自己。这需要对新股的优先认购权进行单独转让。允许单独转让收购新股的优先购买权并不影响公司融资的积极性，而是有利于吸引公司融资。这就是单独转让认购新股权利的原因。
如果一个股东被授予了转让股份的优先认购权，在转让认购新股的优先权时，该股东必须参照《公司法》第71条规定的优先购买权的制度转让，以书面形式通知其他股东，以获得他们的同意，如果其他股东迟迟不提交申请，可能需要等待三十天的结果。因此，只有在合理期限内行使了至少三十天的优先认购新股的权利，才能单独转让。因此，如果行使认购新股的优先权的合理期限太短，建立转让制度就没有意义，而期限太长又会进一步降低公司的融资效率。此时，维持公司人合性的成本已经超过了一个合理的限度，人合性应该优先于公司的融资效率。毕竟，一个以资本合作为基础的有限责任公司，其发展和壮大主要取决于资本。如果保留公司的人性，以换取融资，公司可能工作缓慢，甚至破产，失去发展和成长的机会。
当然，立法也应注意有限责任公司的强烈的人合性，应允许基于自治原则的公司在其章程中作出规定。毕竟，公司的内部结构、股东的构成、股东的个人信用、商业目标和公司的规模都不一样，不可能通过法律来了解每个公司的具体需求。在不违反法律的强制性规定的情况下，有必要尊重股东根据其公司的具体情况达成的具体协议。
为了澄清可以单独转让认购新股的优先权的推定，只讨论转让的顺序是有益的。首先，在对比股份股份公司和有限责任公司时，认购新股的优先权失去了其吸引力。它不再是保护股东比例利益的唯一途径，董事的注意义务必然延伸到新股发行。加强对新股的优先认购权是不合适的。其次，认购新股的优先权和收购新股的优先权在遗赠标的、申请情况和涉及的利益方面存在很大差异，不可能有类似的申请。最后，有限责任公司本质上是一个合资企业，但有人合性的特征。与维持公司的人合性成本有关的费用必须在合理的范围内，不能严重阻碍公司的融资效率。
上述讨论仅是指示性的，仅代表立法缺位的情况下所做的讨论。鉴于公共股份公司固有的强烈的人合性，法律应该允许股东在充分协商的基础上，根据其公司的特点，制定一套最适合他们需要的规则。当然，公司章程可以规定，股东有优先认购新股的权利。
NOTES
1《公司法》第133条：公司发行新股，股东大会应当对下列事项做出决议：……(四)向原有股东发行新股的种类及数额。
2德国《股份公司法》第186条(1)经要求，必须分配给每一位股东与他迄今第基本资本中所占份额相适宜第新股票……