1. 引言
我国单一调味品行业目前坐拥三千亿的市场规模，其中酱油行业的市场规模位居榜首，发展潜力巨大，伴随消费的进一步升级，酱油行业由品类升级驱动增长，行业愈发看重高品质和差异化，产品不断朝着多样化、健康化、高端化的方向发展 [1]。Q企业是早期在A股上市的单一调味品主要企业之一，酱油生产规模位居西南地区首位，但由于行业内诸多优秀企业通过丰富产品矩阵，涉足同样赛道，对Q企业的当下经营和未来成长构成了很大的威胁，另一方面由于疫情也打乱了调味品短期存销的节奏，使得Q企业在产品的生产和销售方面分别受到了不同程度的影响。盈利能力是企业持续稳定发展的保证，杜邦分析法是一套基于总资产周转率、权益乘数、营业净利率三个财务指标，能有效评估企业盈利能力的分析方法，经过百年来的发展，杜邦分析法凭借其成熟、全面的特点，被广泛地应用到各行各业的财务分析当中，能够为企业内部经营管理以及盈利状况作出合理的分析，同时体现企业在一定时期内的财务特点，对于企业探索其同行业内其他企业开展差异化竞争、提升核心竞争力具有重大意义。
2. 企业概况
Q企业成立于1996年，是一家定位中高端酱油、拥有26年品牌历史的股份制企业，Q企业主要选用豆粕作为原材料，适中采用高温、湿度管理等严格的生产管理模式，进行密闭恒温发酵，运用高盐稀态发酵工艺，生产旗下高端酱油明星产品，并在市场上率先推出无添加产品，铸造品牌护城河。在此基础上，立足于西南地区，Q企业主要针对家庭的KA渠道进行投放，让利经销商建立线下渠道粘性，拓宽以品牌为主要销售拉力的线上渠道，着眼于在细分市场中不断增强自身的品牌优势和价值。不断巩固下沉外部优势市场，逐步建立市场网络，加速全国化扩张；重点布局极具性价比的高增长品类产品，以填补餐饮渠道的空白市场，夺取更大的市场份额，是Q企业首要的两项发展目标。
3. 杜邦分析法下Q企业盈利能力分析
3.1. 净资产收益率分析
由表1可知，Q企业五年间净资产收益率以2018年为分界点，前两年共稳步上升了5.6个百分点，增长幅度超过行业优秀水平，而在后两年逐年快速下滑，下滑幅度远大于前两年的增长幅度，总体呈下降趋势且波动幅度大于行业优秀水平。其中Q企业的净资产收益率在2019至2020两年间均低于行业优秀水平，差距不断加大，2020年的净资产收益率更是达到五年内最低。根据企业年度财务报告所披露的信息，Q企业近年来资产逐步增加，但同时成本费用不断上升，期间通过发行可转债进行融资，导致资产周转效能低，反映出盈利能力进一步下降，所有者投入资金获得报酬少。
净资产收益率，是指企业本期净利润与净资产平均余额之间的比率，它主要受总资产报酬率、销售净利率、总资产周转率、权益乘数四项指标的综合影响，同时它又是杜邦分析法的核心内容和研究企业资产运营盈利能力的基本指标，可以很直接地体现出资产的增长能力以及对企业所有者的投资价值。为进一步了解Q企业净资产收益率下降的成因，如下将分别进行更加具有针对性的分析 [2]。
Table 1. 2016~2020 Q company and industry excellent ROEs
表1. 2016~2020年Q企业、行业优秀净资产收益率
3.2. 总资产报酬率分析
如表2所示，纵向上看，Q企业的总资产报酬率五年间均于高于行业优秀水平，横向上，在2016至2018三年内稳步上升，却在2019年出现大幅下降，尽管在2020年略有回升，但这两年间总资产报酬率均是低于2016年的数值，体现出企业整体运用所有资产获得回报能力有所下降。与此同时，由于净资产是企业总资产的重要组成部分，Q企业净资产收益率必然受到总资产报酬率的影响，并结合权益乘数的变动，我们可以推断出Q企业净资产收益率的下降很大程度上来自于总资产报酬率的变动，进而反映出Q企业在经营活动的盈利水平的降低。
总资产报酬率是税前利润与资产平均余额之间的比率，它是企业资产的运用效率的体现，分析总资产报酬率的变动情况，有助于企业在该指标的不利因素上进一步加强经营管理。由净资产收益率公式可知，净资产收益率为总资产报酬率和权益乘数二者的乘积，其中总资产报酬率主要受到销售净利率和总资产周转率两项指标的影响 [3]，因此后面对销售净利率、总资产周转率依次进行分析。
Table 2. 2016~2020 Q company, excellent return on total assets in the industry
表2. 2016~2020年Q企业、行业优秀总资产报酬率
3.3. 销售净利率分析
将总资产报酬率拆解为销售净利率与总资产周转率两部分，首先对于销售净利率进行分析。由表3可知，近五年来，Q企业的销售净利率在前三年持续上升，平均涨幅达到4.7个百分点，高于行业优秀水平前三年的变动情况，其中在2018年Q企业的销售净利率更是取得了明显增长，涨幅最大，但在之后的两年时间里Q企业的销售净利率保持着不断下跌的态势，并且从数值上看，除2018年和2020年两年外的其余年份均低于行业优秀水平，收益优势十分微弱。
销售净利率是实现净资产收益率最大化的重要保障，它同时也是反映企业整体盈利能力最关键的指标，由于销售净利率就是企业净利润和营业收入之间的比率，于是结合表4 Q企业在2016至2020年的营业收入及净利润分析，营业收入连年增长，涨幅稳定，而净利润却在2018年、2019年前后具有变动性，重复出现近似于销售净利率的先上升后下降的趋势，究其原因，这主要是来源于同年Q企业全国化起步扩张下销售费用的大幅增长，引发成本费用的控制效果不佳，最终致使销售净利率的下降。
Table 3. 2016~2020 Q company and industry excellent sales net profit margin
表3. 2016~2020年Q企业、行业优秀销售净利率
Table 4. Operating income and net profit of Q company from 2016 to 2020 (100 million Yuan)
表4. 2016~2020年Q企业营业收入、净利润(亿元)
3.4. 总资产周转率分析
同时对影响总资产报酬率的另一指标——总资产周转率进行深入分析，以找寻总资产报酬率变动的具体原因。由表5可知，从2016年到2020年，Q企业的总资产周转率变动趋势由下滑至有所回升，并且连续五年的总资产周转率均低于行业优秀水平，可以看出企业全部资产周转速度慢，且经营质量和使用效率并不高。通过对比，可进一步发现2018年前期Q企业的总资产周转率下降幅度相较销售净利率而言更大，推断出资产周转率对净资产收益率的影响更为显著，最终导致总资产报酬率在后期不断下降，盈利能力有所降低。
总资产周转率反映总资产的流动性和效率，受营业收入和固定资产总额两项因素的共同影响。从Q企业的资产结构来看，年度财务报告数据显示企业金融资产占比逐年上升，其中2018年前以货币资金为主，2018年后以交易性金融资产为主，由于交易型金融资产变现难，这也使得总资产周转率的增长受阻；除此之外，Q企业的发酵时间更高，导致存货周转天数更高，而存货在Q企业的营运资产中占比最大，间接影响总资产周转率。
Table 5. 2016~2020 Q company and industry outstanding total asset turnover (times)
表5. 2016~2020年Q企业、行业优秀总资产周转率(次)
Table 6. Total assets of Q company from 2016 to 2020 (100 million Yuan)
表6. 2016~2020年Q企业资产总额(亿元)
3.5. 权益乘数分析
权益乘数是除上述几项指标之外，对净资产收益率产生重大影响的又一因素，如表7所示，Q企业的权益乘数的变化与同行业优秀水平大致相同，以2017年和2018年两年为变化拐点，前后值先下降后上上升，但总体上的权益乘数五年内变动幅度小，最大变动值约为0.4，基本等同于行业优秀水平，且总体变动相对稳定，而2018年Q企业权益乘数的变动数值最大，也反映出该年所有者所投资的成本在资产中占比五年内最小，负债程度最高。财务风险最大。
权益乘数受企业资产总额和所有者权益两项因素的共同影响，它是资产总额等于企业所有者权益总额的倍数形式，它也是企业所有者权益比率的倒数形式，对企业提高净资产收益率具有杠杆作用的同时，也可以体现企业的整体资产构成。从表6和表8可进一步看到企业资产总额和所有者权益五年间分别呈上升态势，所有者投入的资本在Q企业资产中占比不断上升，企业资产负债率进一步低，负债程度减轻，企业内部财务杠杆率同时降低，向外融资的财务杠杆倍数也进一步降低，给了企业更少的杠杆利润，所承担的财务风险也相应有所降低，有助于进一步增强企业的盈利能力，增长潜力较大。
Table 7. 2016~2020 Q company and industry outstanding equity multipliers
表7. 2016~2020年Q企业、行业优秀权益乘数
Table 8. 2016~2020 Q company owners’ equity (100 million Yuan)
表8. 2016~2020年Q企业所有者权益(亿元)
4. Q企业存在的不足及提升途径
4.1. 稳定扩大营业收入，逐步降低成本费用
通过对净资产收益率、销售净利率的分析，得出Q企业的成本费用控制不佳，这主要来源于提取压榨法设备工序繁琐、操作复杂，使得Q企业产品在制造过程中能量消耗很大，而非自然发酵的传统制造模式更加导致了其占比较高的产品费用和人力成本，因此，我认为Q企业应该从稳定扩大营业收入入手，逐步降低成本费用。首先逐步拓展Q企业的销售业务，重视在健康饮食政策的持续推进、疫情的进一步催化下，所产生的高端健康产品需求，升级产品，稳定创造Q企业销售收入的最大利润水平 [4]，同时建立一套完善的成本费用管理体系，对标国际领先的酱油企业，改进生产设备，提升生产技艺，加强经营管理，保障产品质量，稳固Q企业的总资产管理水平，加强对于Q企业成本费用的控制水平，降低进货成本，继续降低有关费用，提升盈利水平。
4.2. 不断加强资产管理，提升资产营运效率
通过对资产周转率的分析，得出Q企业的资产周转质量和效率有待提高，这是因为Q企业的存货以及交易性金融资产占比高，在资产的管理、处置方面缺乏相应的举措，实施效果甚微，因此，我认为需要改善Q企业的经营结构，针对企业目前的生产经营情况做出合理评估，明确建立资产监督管理标准、机制，达到合理配置资源的目的，不仅要减少企业资产占用，如加强对于存货的管理和销售，降低存货，加速流动资产周转；而且要提高流动资产占总资产的比例，提高企业资产的质量，加快短期资金循环，从而带动长期资金循环速度的提升，双管齐下，总体带动Q企业资产周转效能的增长，促进利润扩大化，以提高Q企业管理效率和营运能力，为Q企业盈利能力的提升打下更加坚实的基础 [5]。
4.3. 适度开展负债经营，合理安排资本结构
除此之外，尽管Q企业一直采取了高温、湿度管理等严格的生产管理模式，使得豆粕发酵效率高且损耗小，大幅度地降低了直接材料成本在总成本当中的占比，增加了Q企业在毛利率上的优势，但Q企业的产品业务尚未形成规模效应，在产量和销售额上同其他业内优秀企业所存在的差距仍旧无法弥补。通过对权益乘数的分析，得出Q企业可着眼于增加Q企业净资产报酬率，以加快资金周转，提高Q企业产品经营获利的能力和资本经营效益，同时提高Q企业对财政杠杆的有效运用程度，以实现Q企业举债经营，从而获得更多利润，对举债经营利用更加充分，企业可以在更短的时间内筹集到足够的资金扩大经营规模，用于推进大本营市场渠道下沉及外部市场渠道扩张，在未来的市场布局上抢占更多先机。
基金项目
本文系2021年四川省哲学社会科学重点研究基地四川省电子商务与现代物流研究中心课题“‘双循环’新发展格局下国内自由贸易试验区比较研究”(项目批准编号：DSWL21-29)研究成果。
NOTES
*通讯作者。