女性继任CEO对薪酬政策的影响研究

The Impact of Female CEO Succession on Compensation Policy

摘要: 选取2012~2021年发生CEO变更的A股家族上市公司为样本，实证考察女性CEO继任后对薪酬政策的调整。以高管薪酬差距、薪酬水平作为薪酬政策的代理变量，研究发现，女性CEO上任后既拉大高管薪酬差距，又提高薪酬水平。机制分析结果表明，企业对女性越认同以及CEO家族认同度越高，越会弱化女性CEO与高管薪酬水平和薪酬差距之间的关系。在丰富女性CEO上任后行为研究的同时，也为研究女性CEO上任后的公司政策变化提供了启示和指导。

Abstract: This paper selects a sample of A-share listed companies with CEO changes from 2012~2021 to study the adjustments to compensation policies after CEO succession and analyze the corporate mandate pressure and executive relationship pressure on them. Using executive pay gap and pay level as proxy variables for compensation policy, the empirical results of this paper show that CEO succession, which focuses on both tasks and relationships, widens the executive pay gap and increases pay level. The results of the mechanism analysis indicate that corporate performance weakens the positive correlation between CEO succession and executive pay gap, and the stability of senior management team weakens the positive correlation between CEO succession and compensation level. Further research found that successor CEOs with relationships to the company in both family and public company contexts face executive relationship pressures and take steps to regulate inter-executive relationships. This study enriches the study of CEO behavior after taking office while providing insights and guidance for studying the changes in corporate policies after the CEO takes office.

1. 引言

在继任者研究中，性别差异一直是学术界研究的重点，绝大多数研究都表明男女在行为特质、领导风格、企业认同等存在显著差异 [1] 。在中国的传统认知中，男性是继承者的不二人选，但随着独生子女政策的推行，越来越多的家族企业推举女性作为CEO的继任者，并取得不俗的成绩。相关数据表明，24%的家族企业中CEO或董事会主席职位由女性成员担任。与家族企业发展实践中女性继任者越来越受到关注相对应的理论研究中对于家族企业中的女性关注还远远不足，很少有人研究女性继任者上任后的行为，以及她们取得成功的背后因素，因此本文为了了解女性CEO上任后的行为动机，将目光放到薪酬政策领域，研究女性CEO继任对公司薪酬政策的影响，探讨女性CEO是否会为了站稳脚跟采取薪酬方面的政策帮助其赢得支持。

2. 理论分析与研究假设

(一) 女性CEO继任与薪酬政策

从性别角度来看，女性CEO相比男性CEO在公司中更容易遭受不信任和差异化对待，新上任的女性CEO想要在公司中站稳脚跟也变得更加的艰难，究其原因是因为社会大环境一直有着男强女弱、男主外女主内的思想，普遍认为女性缺乏工作经验、进取心不足，更善于做服从者而不善于做领导者 [2] ，很难胜任CEO这个职位。因此相比男性CEO，女性CEO上任后更需要加倍努力，采取措施来获得公司利益相关者的认可。由于CEO会采取多种措施来站稳脚跟，本文从薪酬政策的角度来研究女性CEO上任后的行为决策，分析其关心偏向，并用高管薪酬差距和薪酬水平作为其代理变量。

从高管薪酬差距角度来看，薪酬差距会影响高管的积极性，薪酬差距越大高管越会感受到自己的努力被认可，更加会积极工作。企业业绩不好会提高女性CEO被动离职的风险，一方面，相比男性，女性晋升难度大、标准高，女性CEO往往需要突破很多障碍才能跻身CEO行列，也会更加珍惜这来之不易的职位 [3] ；另一方面，女性CEO作为公司战略的制定者和执行者，对公司发展影响深远，受到公司董事会和股东会的监管，一旦发现CEO无法达成他们的预期，无法提升公司的业绩，就很可能会通过更换CEO的办法来维护公司形象、提升企业业绩。因此，女性CEO出于自身需要采取提高高管薪酬差距的措施，努力提高企业业绩，帮助自己站稳脚跟。基于以上分析，本文提出假设1：

H1：女性CEO倾向于提高高管薪酬差距，即女性CEO继任与高管薪酬差距成正比。

从薪酬水平角度来看，薪酬水平会影响高管间关系，薪酬水平越高高管越能感受到自己的付出与回报成正比，高管间的关系也更加融洽。高管关系不和谐会影响女性CEO融入高管团队，凝聚团队力量，促进企业发展。此外，相比男性CEO，女性CEO更容易受到男性高管的孤立与边缘化，也会因性别的刻板印象产生“局外人”的感觉，陷入不被欢迎的心理感知中 [4] ，加大融入高管团队的难度，因此更需要平衡高管间关系，为融入高管团队提供良好环境。因此，女性CEO出于自身需要采取提高薪酬水平的措施，努力提高企业业绩，帮助自己更好融入高管团队。基于以上分析，本文提出假设2：

H2：女性CEO倾向于提高薪酬水平，即女性CEO继任与薪酬水平成正比。

(二) 女性高管参与度与家族认同的调节作用

女性CEO在公司中的地位和认可度会影响CEO对薪酬政策的调整，而地位和认可度会受到公司观念的影响，因此，本文从家族认同和女性高管参与度两方面研究其对女性CEO调整薪酬政策的影响。

女性高管参与度会影响女性CEO对薪酬政策的调整。一般而言，公司董事长更愿意招聘与自己性别相同的高管，而对不相同的性别持中立态度，相应的，当高管中女性比例多时，高管对于新任女性CEO的包容度也更高，越会支持和认同女性CEO提出的政策 [5] 。因此，女性参与度高体现了公司对女性的包容度提升，也体现了公司高管对新任女性CEO的包容度提升，降低了女性CEO融入高管团队、实施战略的难度。基于以上分析，本文提出假设3：

H3：企业对女性家族参与度高会弱化女性CEO继任与高管薪酬差距和薪酬水平之间的关系。

家族认同会影响女性CEO对薪酬政策的调整。家族认同属于身份认同的一种，也是家族企业所独有的具有家族涉入特征的身份认同 [6] 。对于家族企业而言，家族认同越高表明CEO与董事长亲缘关系越紧密，CEO与董事长的心理距离也越接近，实现“家族信任”与“私人信任”的重合 [7] ，降低管理层与董事会沟通成本，利于女性CEO大施拳脚。此外，家族认同使得控股家族为CEO的决策提供充分的支持与保障，提高了企业高管接受新任CEO政策的意愿，因此新任女性CEO不再需要顾虑高管的想法，可以直接行动，大刀阔斧的开展政策。基于以上分析，本文提出假设4：

H4：家族认同高会弱化女性CEO继任与高管薪酬差距之间的关系，对女性CEO继任与薪酬水平没有调节作用。

3. 研究设计

(一) 样本选择与数据来源

从CSMAR数据库中的企业数据库选取2012~2021年CEO发生变更的全部A股家族上市公司为研究样本，并根据以下标准进行筛选：(1) 剔除金融类上市公司；(2) 剔除ST、SST、^*ST类上市公司；(3) 剔除存在一个或两个以上变量缺失的样本；(4) 剔除财务报表信息披露不充分或没有披露相关指标数据的上市公司；(5) 为避免奇异值对实证结果产生影响，对数据在1%和99%水平上进行缩尾处理。需要注意的是，本文有关家族企业的界定参考朱晓文和吕长江(2019) [8] ：除实际控制人之外，至少1名有亲属关系的家族成员持股/管理/控制上市公司或控股股东公司的家族企业。

(二) 变量设定

1) 被解释变量

选择高管薪酬差距和薪酬水平作为薪酬政策的代理变量。

(1) 高管薪酬差距(Gap)：通过对高管薪酬差距文献的梳理发现，现有两种比较常用的研究方法，一是将高管分为CEO与非CEO，用CEO的薪酬减去非CEO高管薪酬的均值衡量高管薪酬差距 [9] ，二是将公司薪酬排名前三的高管划分一类计算均值，将除前三高管以外的高管划分一类计算均值，用排名前三高管均值减去其他高管均值衡量高管薪酬差距 [10] 。本文借鉴牛建波(2019) [11] 的方法，同时与常用方法二结合，将高管薪酬差距定义为前三高管的平均薪酬与其他高管的平均薪酬之间的差额，即(前三高管的薪酬 − 其他高管的平均薪酬)/10000。

(2) 薪酬水平(Eq)：本文将额外薪酬和薪酬差距结合起来，借鉴步丹璐(2010) [12] 、祁怀锦和邹燕(2014) [13] 的计算方法，将薪酬水平定义为本公司高管所得薪酬与同行业同地区高管最高薪酬的比值，即Eq = Ai/A_max。

2) 解释变量

女性CEO继任(Fceo)：将女性继任定义为公司当年发生女性CEO继任取“1”，当年未发生女性继任取“0”。

3) 调节变量

(1) 女性高管参与度(Rf)：常用的计算女性高管的方式有女性高管人数、女性高管人数比例、女性高管持股比例等，本文借鉴杜兴强等 [14] 的做法，采用女性高管人数与董高总人数的比值作为衡量女性高管参与度的指标。

(2) 家族认同(Kin)：至今为止对于家族认同指标的衡量，学术界尚无定论。传统的家族认同是建立在血缘亲属关系上的，从“敬祖宗第一，入孝出悌第二，敦本睦族第三”的条目顺序能够看出亲缘间的关系远近 [15] 。基于此，借鉴杜善重和李卓(2021) [16] 的方法，本文从亲缘关系的视角来解释家族认同，将家族认同定义为CEO与董事长之间的亲缘关系，CEO与董事长间的亲缘关系越近，家族认同程度越高。除家族认同难已统一外，有关亲缘关系的衡量也众说纷纭，有些学者采用虚拟变量来衡量CEO与董事长间的亲缘关系，有些学者采用亲缘系数来衡量CEO与董事长间的亲缘关系，但两者相比较而言，前者难以充分反映家族异质性特征 [17] ，究其原因中国的传统亲缘关系复杂，单纯用虚拟变量很难体现家族亲缘关系的远近；后者的亲缘系数弥补了虚拟变量的缺点，较好的反映出家族异质性特征。基于此，本文借鉴贺小刚和连燕玲(2009) [18] 的亲缘系数来衡量家族认同，国内学者杜善良重和李卓(2021) [16] 也采用这种方法进行衡量。

家族认同衡量方法如下：首先判断CEO和董事长是否都由家族成员担任，此外如果当CEO或董事长由创业伙伴担任时，也将创业伙伴看作是家族成员，这是因为这些企业成立或上司时间较晚；其次当有一方不是家族成员时，亲缘系数取“0”，当双方均为家族成员时，进一步判断他们的亲缘关系，按照表对亲缘系数赋值。需要说明的是，贺小刚和连燕玲的研究中共涉及14中亲缘关系，本文只涉及12种。具体内容见表1。

Table 1. Genealogy coefficient table

表1. 亲缘系数表

4) 控制变量

通过借鉴以往研究的控制变量，我们控制了可能会对公司薪酬差距和薪酬水平造成影响的相关变量，包括企业规模(Size)、企业年龄(Age)、资产收益率(Roa)、资产负债率(Lev)、董事会规模(Bos)、两职合一(Dual)、高管人数(Mn)。具体变量界定说明见表2，同时控制行业和年份效应的影响。为了防止异常值对回归结果的影响，所有连续变量都经过1%和99%的缩尾处理。

Table 2. Variable definition

表2. 变量定义

(三) 模型构建

为了验证本文假设，构建以下回归模型：

$Ga{p}_{i,t}={\alpha }_0+{\alpha }_{1}Fce{o}_{i,t}+{{\displaystyle \sum }}^{\text{}}{\alpha }_{k}Firm\_contro{l}_{k,i,t}+{\alpha }_{2}Industr{y}_i+{\alpha }_{3}Yea{r}_i+{\epsilon }_{i,t}$ (1)

$E{q}_{i,t}={\beta }_0+{\beta }_{1}Fce{o}_{i,t}+{{\displaystyle \sum }}^{\text{}}{\beta }_{k}Firm\_contro{l}_{k,i,t}+{\beta }_{2}Industr{y}_i+{\beta }_{3}Yea{r}_i+{\epsilon }_{i,t}$ (2)

模型(1)检验女性CEO继任与高管薪酬差距之间的关系，解释变量是女性CEO继任(Fceo)，被解释变量是高管薪酬差距(Gap)；

模型(2)检验女性CEO继任与薪酬水平之间的关系，解释变量是女性CEO继任(Fceo)，被解释变量是薪酬水平(Eq)。

四个模型中Firm_control表示一系列控制变量，Industry和Year分别表示企业所属行业效应和年份效应。下标i、t、k分别表示企业i、时间、控制变量个数。

4. 实证分析

(一) 主效应

为检验女性CEO继任与高管薪酬差距和薪酬水平之间的关系，本文采用普通最小二乘估计方法(OLS)进行基准分析，回归估计结果如表3所示。

模型(1)检验了女性CEO继任与高管薪酬差距的关系，研究发现，女性CEO继任与高管薪酬差距正相关且在5%水平上显著，这表明在控制其他影响高管薪酬差距的因素保持不变的情况下，当企业发生女性继任CEO时，高管间的薪酬差距会被拉大，假设1得到验证；模型(2)检验了女性CEO继任与薪酬水平之间的关系，研究发现，女性CEO继任与薪酬水平正相关且在1%水平上显著，这表明在控制其他影响薪酬水平的因素保持不变的情况下，当公司发生女性继任CEO时，薪酬水平会被提高，假设2得到检验。

Table 3. Multiple regression results

表3. 多元回归结果

(二) 调节效应

如前文所述，女性CEO上任后拉大高管薪酬差距，提高薪酬水平，说明新任女性CEO业绩关系两手抓。因此本文认为继任CEO上任后可能受到企业任务和高管关系的双重压力，迫使新任CEO同时重视任务和关系，采取措施提高企业业绩和改善企业高管间关系。

根据本文假设，CEO上任后主要受到企业任务和高管关系的双重压力，在基于企业业绩作为任务压力的代理变量，高管团队稳定性作为关系压力的代理变量的基础上，本文在模型(1)的基础上引入企业业绩与CEO继任的交互项(Roe_i,t × l. Suc_{i,t − 1})构建模型(3)，在模型(2)的基础上引入高管团队稳定性与CEO继任的交互项(Pmn_{i, t − 1} × Suc_{i, t − 1})构建模型(4)，以检验任务压力与关系压力在CEO继任与薪酬政策中的调节作用。模型中变量定义与其他模型保持一致，模型(3)与模型(4)具体如下：

$\begin{array}{c}Ga{p}_{i,t}=a_0+a_{1}Fce{o}_{i,t}+a_{2}R{f}_{i,t}+a_{3}R{f}_{i,t}\times Fce{o}_{i,t}\\ +{{\displaystyle \sum }}^{\text{}}{a}_{k}Firm\_contro{l}_{k,i,t}+a_{4}Industr{y}_i+a_{5}Yea{r}_i+{\epsilon }_{i,t}\end{array}$ (3)

$\begin{array}{c}E{q}_{i,t}=b_0+b_{1}Fce{o}_{i,t}+b_{2}Ki{n}_{i,t}+b_{3}Ki{n}_{i,t}\times Fce{o}_{i,t}\\ +{{\displaystyle \sum }}^{\text{}}{b}_{k}Firm\_contro{l}_{k,i,t}+b_{4}Industr{y}_i+b_{5}Yea{r}_i+{\epsilon }_{i,t}\end{array}$ (4)

(1) 女性CEO继任与女性高管参与度

本文利用模型(3)分析企业业绩在CEO继任与高管薪酬差距中的调节作用，实证检验结果如表4所示。列(1)中企业业绩与CEO继任的交互项在1%水平上负向显著，说明企业业绩对CEO继任与高管薪酬差距之间的关系发挥显著的负向调节作用。假设3得到检验。

Table 4. The moderating effect of female executive participation

表4. 高管女性参与度的调节效应

(2) 女性CEO继任与家族认同

本文利用模型(4)分析高管团队稳定性在CEO继任与薪酬水平中的调节作用，实证检验结果如表5所示，列(1)中CEO继任与高管团队稳定性的交互项在5%水平上负向显著，说明高管团队稳定性对CEO继任与薪酬水平之间的关系发挥显著的负向调节作用。假设4得到检验。

Table 5. The moderating effect of family identity

表5. 家族认同的调节效应

5. 结论与讨论

本文以2012~2021年全部A股家族上市公司为研究对象，研究了女性CEO继任对企业薪酬政策调整的影响，运用高管薪酬差距、薪酬水平作为企业薪酬政策的代理变量，主要研究发现，当企业发生女性继任CEO时，高管间的薪酬差距会被拉大，即当CEO为女性时，为了激发高管工作的积极性会拉大高管之间的薪酬差距；当公司发生女性继任CEO时，薪酬水平会被提高，即女性CEO继任为了缓和高管间关系会提高企业分配的公平性，机制分析发现，企业业绩低迷会强化继任CEO与高管薪酬差距之间的正相关关系，即当企业业绩越好时，继任CEO会受到越小的任务压力，也会逐渐将注意力从高管薪酬差距上移开；高管团队的不稳定性会强化CEO继任与薪酬水平之间的正相关关系，即当高管团队稳定性越高时，继任CEO会感受到越小的关系压力，也会逐渐将注意力从薪酬水平上移开。

本文的研究结果为女性CEO继任提供了新的研究视角，让企业能从更多角度了解女性CEO的想法和行为，为企业选择继任CEO提供重要参考。企业选择女性CEO继任时要考虑公司对女性的接受度以及女性继任者在家族中的认同度，这两方面越高越有助于女性CEO开展决策，带动企业更好的发展。此外，本文也帮助女性认识到自身优势，助力女性职位发展。