白酒上市公司财务绩效评价研究——基于熵权法和聚类分析

Research on Financial Performance Evaluation of Listed Companies in Liquor Sector—Based on Entropy Weight Method and Cluster Analysis

摘要: 我国是白酒的主要生产国和消费国。对白酒上市公司进行财务绩效评价，有助于对我国白酒行业的财务状况开展深入分析，对行业整体发展提供决策参考。本文以泸州老窖、古井贡酒、酒鬼酒、五粮液等十四家国内白酒上市公司2010年至2023年的财务报表数据为样本，采用熵权法确定指标权重，通过企业财务指标构建，分别从横向和纵向两个角度对其财务绩效进行评价研究，采用系统聚类的方法，对白酒行业上市公司进行聚类分析和综合评价。

Abstract: China is a major producer and consumer of liquor in the world. Evaluating the financial performance of listed liquor companies in our country is not only beneficial to the in-depth analysis of the financial status of the liquor industry but also good for providing reference to the overall development of the industry. Using the financial statement data from 2010 to 2023 of 14 listed liquor companies, including Luzhou Lao Jiao Co., Ltd., Gujing Distillery Co., Ltd., Jiugui Liquor Co., Ltd. and Wuliangye Liquor Co., Ltd., among others, the entropy weight method is applied to determine the weights of indicators. By constructing financial indicators for these companies, their financial performance is evaluated from both horizontal and vertical perspectives. Through the method of systematic clustering, the companies in the liquor industry are clustered, their financial performance is evaluated, conclusions and recommendations are made.

1. 引言

受我国传统文化的影响，在节日庆典、朋友欢聚等场合用白酒作为饮品烘托气氛的习俗一直流传至今白酒一直在人们日常饮品消费中占据主导地位，拥有广大的消费群体，被誉为我国最有经济价值的酒类。改革开放以来，我国工业化发展迅速，白酒生产也呈现出规模化、多元化、产业化的新发展格局。然而自2012年以来，从国家禁酒令的颁布到禁止价格垄断等政策相继出台，我国白酒行业遭遇冲击，进入深度调整期。面对不断变化的市场环境，本文尝试构建白酒上市公司的财务绩效评价体系，采用熵权法确定各指标对财务绩效的影响权重，并使用聚类分析法验证综合评分结果，有助于各公司捋清各自在行业中的财务绩效情况，对重要指标有针对性地加以改善，进而促进自身长远发展。

2. 文献综述

2.1. 白酒上市公司财务绩效研究现状

通过整理文献发现，现有文献大多选取某一家白酒上市公司进行财务绩效研究，对多个白酒公司以及整个白酒行业进行财务绩效分析研究较少。杜剑、刘洁等(2013)根据10家白酒上市公司三年共120组季度数据，通过建立回归模型分析得出主营业务率和企业盈利能力成正比、流动资产比例与企业的盈利能力成反比的结论[1]。史利沙、陈红(2015)构建了综合绩效评价体系，从市场表现等6个角度出发，对比十二家白酒上市公司的业绩表现[2]。廖丽珍、韩静(2022)运用经济增加值(EVA)作为考核标准，计算山西汾酒2015~2019年的EVA，构建了基于EVA的白酒行业上市公司业绩评价体系[3]。

2.2. 熵权法和聚类分析方法在财务绩效评价中的应用现状

在对企业进行财务绩效评价时，需要对各个指标的重要程度进行评价并量化，即确定其所占权重。目前，对指标赋权的方法分为两类，一类是主观赋权法，另一类是客观赋权法，其中包括主成分分析法、因子分析法、熵权法等。在实际的企业的绩效评价研究中，熵权法由于其相较于其他方法较为简单，易于操作的特性而得到广泛的应用。梁毕明、郭振雄(2022)采用熵权法构建总–分结构的综合绩效评价指数，分析LED封装企业国星光电2010~2020年的财务绩效[4]。朱霞、王慧伶(2016)将熵权法与平衡计分卡相结合，横向比较物流行业的财务绩效[5]。

聚类分析是在数学思想的基础上，运用定量手段对聚类对象的远近关系进行分类的多元分析方法，具体的分层聚类是在一批聚类对象中存在多个观测指标，根据某个或某些指标进行相似程度统计，以统计的量为划分依据将相似程度大的聚类，重复以上步骤直至所有对象完成聚合，形成一个树状的聚类分析图。江国才、杨进等(2018)在大数据背景下使用层次分析法分析了五个聚类要素的重要性，得出财务经理关键能力评价模型，不仅为企业衡量财务经理的关键能力提供可靠参考，更为高校对专业会计人才的培养提供重要依据[6]。

3. 财务绩效评价指标体系的构建

财务绩效评价体系构建的首要环节就是选择合适的指标，指标的数量和信息量将直接影响评价的结果。本文参考前人研究，在财务绩效指标方面，选取八个指标构建评价体系并运用熵权法确定权重，对指标的解释说明如表1所示：

Table 1. Explanation of indicators in the financial performance evaluation system

表1. 财务绩效评价指标体系指标说明

方面	指标	指标说明	指标属性
偿债能力	权益乘数	资产总额/股东权益总额	负向指标
营运能力	应收账款周转率	当期销售净收入/应收账款平均余额	正向指标
	存货周转率	销售成本/存货平均余额	正向指标
	总资产周转率	销售收入总额/资产平均总额	正向指标
盈利能力	资产报酬率	息税前利润/平均资产总额	正向指标
	股东权益报酬率	净利润/股东权益平均总额	正向指标
发展能力	净利润增长率	本年净利润增长额/上年净利润总额	正向指标
	总资产增长率	本年总资产增长额/年初资产总额	正向指标

在这几个指标中，只有权益乘数属于负向指标，权益乘数的数值越小则偿债能力越好；而其他指标均为正向指标，数值越大则其他绩效表现越好。

4. 基于熵权法的白酒行业财务绩效分析

4.1. 数据来源

本文选择泸州老窖、古井贡酒、酒鬼酒、五粮液、洋河股份、贵州茅台、老白干酒、舍得酒业、水井坊、山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、口子窖、金徽酒十四家上市的白酒公司2010~2023年的主要财务指标数据，进行横向与纵向对比分析。横向对比是选取2023年所有十四家公司的财务绩效进行综合评分排名，纵向对比则是针对评分不佳的公司分别做2010~2013年间的发展评价。本文使用Python爬虫取得十四家公司的财务年度报告，共获得1568项原始数据。

4.2. 指标处理

为方便评价，首先对所有指标做同向化处理。对于正向指标，本文作如下处理：${x^{\prime }}_{ij}=x_{ij}$ ；对于负向指标，作如下处理：${x^{\prime }}_{ij}=\max \left(x_{ij}\right)-x_{ij}$ 。

为了去除量纲的影响，使得不同单位或者量级的指标能够进行比较、加权，本文对数据做标准化处理，将指标按比例缩放转变为更适合模型计算的数值，使它们落在区间[0, 1]内，有利于加快算法速度及提升准确度。采用离差标准化法对数据3做如下处理：

$x_{ij}^{*}=\frac{{x^{\prime }}_{ij}-\min \left({x^{\prime }}_j\right)}{\max \left({x^{\prime }}_j\right)-\min \left({x^{\prime }}_j\right)}$

其中，${x^{\prime }}_{ij}$ 表示第i个对象的第j个参数经同向化处理后的值，$\max \left({x^{\prime }}_{ij}\right)$ 为该指标序列的最大值，$\min \left({x^{\prime }}_j\right)$ 为该指标序列的最小值，$x_{ij}^{*}$ 为标准化结果。

经标准化数据处理后，下一步是计算指标权重。一组指标序列的信息熵计算公式为：

$p_{ij}=\frac{x_{ij}^{*}}{{{\displaystyle \sum }}_i^n{x}_{ij}^{*}}$ $E_j=-\frac{1}{\ln n}{\displaystyle \sum }_{j=1}^n\left[p_{ij}\ln p_{ij}\right]$

$W_j=\frac{1-E_j}{{{\displaystyle \sum }}_{j=1}^n\left[1-E_j\right]}$

其中，$p_{ij}$ 为第i个对象的第j个参数的指标值的比重，n为对象个数。$E_j$ 为第j项指标的熵值，是对混乱程度的一种度量，混乱程度越大，包含的信息量越大，熵就越大。$g_j=1-E_j$ 为第j项指标的变异系数，数值差异越大，则变异系数越大，该指标的权重就越大，当某项指标下的数据一致时，变异系数最小为0。$W_j$ 为第j项指标的权重。求得的各指标的权重如表2所示：

Table 2. Entropy values and weights of indicators

表2. 各指标的熵值、权重

指标	熵值$E_j$	变异系数$g_j$	权重$W_j$
权益乘数	0.9482	0.0518	0.0452
应收账款周转率	0.4718	0.5282	0.4608
存货周转率	0.8730	0.1270	0.1108
总资产周转率	0.9088	0.0912	0.0795
资产报酬率	0.9373	0.0627	0.0547
股东权益报酬率	0.8982	0.1018	0.0889
净利润增长率	0.9215	0.0785	0.0685
总资产增长率	0.8950	0.1050	0.0916

数据来源：作者计算。

数据来源：作者计算。

Figure 1. Comprehensive scores of horizontal comparison among 14 listed liquor companies (2023)

图1. 14家白酒上市企业横向对比综合评分(2023年度)

在计算出指标权重之后，根据原始数据与表2中的指标权重求得加权总和，即最终的综合评分，方法如公式所示：

$S_{ij}=W_j\times x_{ij}^{*}$

根据以上计算方法，本文计算并得出了2010~2023年间白酒行业上市公司的横纵向综合评分结果，例如2023年度行业横向对比排名如图1所示。

5. 白酒行业各公司财务绩效的聚类分析

5.1. 数据处理

聚类分析能够根据数据特征，按照远近距离进行划分，本文采用层次聚类的方法，用离差平方和计算各类别数据点之间的相似度，结果如图2所示。

Figure 2. Clustering results of listed liquor companies

图2. 白酒行业各上市公司聚类结果

由图可知，财务绩效可大致分为三类，首先是贵州茅台，在剔除各指标权重占比之后依然独树一帜，领先于其他企业。在消除权重占比影响后，水井坊和山西汾酒的排名上升，这与熵权法的结果虽然有所区别，但是差别不大。由于熵权法中应收账款周转率的权重较小，在层次聚类中，各指标的权重占比抑制，导致了部分结果的不同，但整体与熵权法结果差别不大。

5.2. 结果分析

从各方面的业绩标准化综合得分来看，贵州茅台的综合得分远高于其他公司，在偿债能力、营运能力、盈利能力和发展能力四项指标中贵州茅台都处于领先位置，作为我国白酒行业的龙头企业、标杆企业当之无愧。酒鬼酒和山西汾酒在综合指标中表现亮眼，结合其企业财务报表可以发现酒鬼酒公司在2015至2017对公司业务进行了大规模调整，从业绩表现上看效果明显；山西汾酒的规模也在逐年增加，盈利能力也基本保持稳中有增的态势。然而两家公司的总资产周转率和存货周转率都偏低，说明其运营状况有待提高。而作为消费者认知中的一线品牌，五粮液的综合得分却远低于茅台，虽然其盈利能力在行业内还是佼佼者，然而其营运能力较低，导致整体综合得分下降，说明其在公司整体营运方面能力有待提高；偿债能力在几项指标中得分最高，虽然说明公司的财务风险比较低，但同时也说明五粮液公司没有充分利用财务杠杆帮助企业创造价值；从综合偿债能力和营运能力两个指标来看，五粮液在资本结构、资产运作效率等方面仍有提升空间。洋河股份综合得分表现不佳，一方面主要由于其盈利能力在2018年后显著下降，结合洋河的发展策略，分析主要原因是营销模式的改变引起的，加之疫情影响在经过几年的低谷期，期后于2023年有所回升。水井坊、泸州老窖和古井贡酒综合得分差距较小，水井坊和泸州老窖在盈利能力方面得分较高，古井贡酒在发展能力方面表现更出色。迎驾贡酒、今世缘、口子窖得分相近，口子窖盈利能力相对较好，而迎驾贡酒营运能力相对较强，今世缘相对两者较弱，排在其后。金徽酒和老白干酒综合得分最低，排在最后两位，各方面能力都需提高。

6. 结论与建议

本文通过对十四家国内白酒上市公司采用熵权法和系统聚类法进行横纵向分析，得出如下结论：1)白酒上市企业间发展较为不均衡，行业竞争格局愈发集中，品牌力与渠道优势区分明显。2) 在各方面排名中，贵州茅台在偿债、营运两方面均表现优异，水井坊最为注重盈利能力，古井贡酒的发展能力最佳。3) 在聚类对比中，头部企业绩效发展水平表现最好，整体处于上升趋势，进一步加强了马太效应；区域型酒企拥有扎实的地域消费支撑，各自分别在某个方面表现突出。

针对白酒行业的增速放缓现象，为了寻找新的突破口和利润增长点，进一步提升白酒上市企业成长绩效水平，本文提出以下对策建议：1) 针对金徽酒等财务绩效水平相对较差的企业，应注重培养品牌观念和企业形象。我国拥有着悠久的白酒历史和文化，这是白酒企业独特的优势，将传统文化融入品牌，丰富品牌内涵；在酒中诉说历史，增加白酒消费的动力。这也是茅台产品更贵但财务绩效表现却优于其他企业的原因。2) 针对五粮液等盈利能力稳定向好的企业，应学习借鉴头部企业的绩效管理经验，利用财务杠杆帮助企业创造价值；还应加强与国际市场的交流与合作，可以通过参加国际酒类展览会、建立海外分销网络等方式，将中国白酒推向国际市场，提升国际影响力，从而为企业的长远发展开辟新的空间。3) 白酒企业还应顺应时代，拓展白酒销售渠道。企业可以利用电商平台、社交媒体等网络渠道拓宽销售网络，增加与消费者的互动，提高品牌知名度和市场占有率；可以通过举办品酒会、文化展览等活动，增强消费者对品牌的认同感和忠诚度；也可以利用大数据分析消费者行为，进行精准营销，以满足不同消费者群体的个性化需求。

本文尝试在熵权法与系统聚类的结合使用上进行创新，为白酒上市公司的财务绩效提升提供了一定的参考价值，然而，当前研究尚存在指标体系不够完备、评价样本数量有限等问题。未来的研究将致力于扩充指标体系、扩大研究样本范围，并采用多元化的绩效评价方法进行对比分析，以增强研究结论的客观性和普适性。