1. 引言
在收购中存在各种利益冲突，如何平衡各方的利益冲突以及确定董事会的定位是什么是上市公司反收购的关键问题。董事是指对外代表公司、对内执行业务的公司常设机构的成员。反收购是公司控制权争夺的过程，涉及复杂的利益冲突，包括股东和董监高之间、大股东和小股东之间以及公司利益以及其他利益相关者之间的冲突。目标公司在面对被收购时必须对收购进行全面分析判断，从而选择合适的方式采取行动，并且收购过程是专业化和商业化程度很高的过程，股东受其自身专业能力的限制，很难在反收购过程中发挥其作用而董事作为公司的经营管理者，具备专业的管理知识，实际管理公司的运行，熟知公司和市场的情况，更能在面对敌意收购时及时作出反应和决策，股东和公司利益的维护通过董事发挥其职能来实现。因此，在上市公司反收购过程中，董事在与收购方博弈以及维护相关主体利益的过程中位于关键的地位，对于董事勤勉义务的履行规制也显得至关重要。
在这种情形下，采用何种标准才能够确切评判目标公司的董事是否切实地承担了相应的勤勉义务是十分关键的要素。但我们以往的实践经验中，大多是采用禁止目标公司董事在收购中为一定行为的方式来进行规制。这样的做法尽管能在短期内取得明显成效，抑制一些弊端的产生，但其并未能从本质上解决问题。从长远发展角度来看，倘若被规制的行为以其他新型的方式出现即可避开法律的规制，则设立时预期达到的效果也就无法得到实现。
2. 上市公司收购过程中目标公司董事勤勉义务概述
(一) 董事勤勉义务的理论基础
随着经济的发展，上市公司的经营权与所有权分离速度加快，作为经营者的董事的作用进一步凸显，逐渐形成董事核心地位的公司结构。为了适应董事核心法律地位确立的需要，为谋求公司长期、稳定和协调发展，现代公司法逐渐拓展公司董事所承担的民事义务范围，要求董事应当对公司利益负责。因此，董事应当对公司股东和公司债权人承担民事义务，这是董事负勤勉义务的法理基础。
董事勤勉义务又称董事注意义务，指董事处理公司事务必须出于善意，并尽到普通谨慎之人在相似的地位和情况下应有的合理的谨慎、勤勉和注意的义务，要求董事审慎经营，不作出损害公司及股东利益的决策。董事勤勉义务的一大特点是存在的渊源不同，有的规定在公司章程中，有的规定在法律中，或者运用判例的形式确立下来；特点之二在于判断规则难以把握，适用过于严格的标准会使董事瞻前顾后错失良机，还会导致董事惧于承担责任而人浮于事，适用过于宽松的标准则导致董事在作出决策时出现过失，从而损害公司及股东的权益[1]。
(二) 新《公司法》下董事勤勉义务的判断标准
新《公司法》对于勤勉义务的完善具有更为重大的意义。勤勉义务是指执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意，更多的体现为“积极义务”，即董监高“应该为了公司利益做什么”。值得探讨的是勤勉义务与董事会决策错误的关系问题。概括而言，董事的勤勉义务既包括“监督层面的勤勉”，也包括“决策层面的勤勉”。而在发生决策错误、造成公司损失的情况下，对于董事是否尽到了尽职勤勉义务的判断，我们认为应审慎考量，避免出现将“反收购失败、决策错误”等同于“未尽勤勉义务”的情况。董监高并非全知全能，且风险与收益本就相伴相生，故对于勤勉义务的把握也绝不意味着“不能犯错”，适用过高的标准很可能导致决策的低效和保守，不应通过司法手段过多干预商业层面的决策。
勤勉义务判断标准主要为善意、注意及合理的相信其行为符合公司的最佳利益，具体司法实践中关于善意认定系对董事主观方面考察，从外在行为上要求董事应诚信履职，不做出与公司利益相悖的行为，同时应当遵守法律法规、公司章程等行为规范，对公司事务作出的决定应基于充分的沟通交流和调查研究。关于注意，法官是以一般理性人谨慎行事的标准对董事的注意义务进行衡量，同时兼顾个案正义，结合公司章程协议的约定、公司所营业务、被告董事在公司的地位、职权与职责以及公司的规模等因素来综合判断注意义务的范围和程度。最后关于是否为了公司最佳利益，则主要为商业判断规则，司法一般不作介入和评价，更大程度上该标准可作为一种反向判断标准，产生举证责任转移的效果，例如在董监高做出的行为明显不利于公司最佳利益时，此时其须举证证明自己行为的正当性。具体而言，董事的勤勉义务需要注意决策勤勉和监督勤勉。决策勤勉是指董事进行决策时应知道相关信息并谨慎决策，具体包括三层涵义：一是信息收集；二是信息评估；三是谨慎决策[2]。与忠实义务侧重于考察是否存在实体上的利益冲突不同，勤勉义务关注的主要是决策程序。董事在反收购过程中需要约束好自己的行为，在公司法和章程规定的权限内行使职权，遵循“执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意”法律要求，作到合法合规履职。我们认为应综合考虑董监高在公司的职权、职责、决策事项的关联度等因素，采取通常理性人的审慎标准，判断行为主体在决策时是否尽到了与之匹配的注意义务。
上市公司董事一般分为经营董事与独立董事，本文主要讨论的是经营董事的勤勉义务。
(三) 我国立法对上市公司收购中董事勤勉义务的相关规定
第一、我国立法对上市公司收购和董事勤勉义务的相关规定主要涉及的法律有《公司法》《证券法》两部法律。其中，对董事勤勉的义务较为详尽的规定体现在《公司法》之中，《证券法》中则较多的对收购方面的具体内容有所规定；第二、有关于董事勤勉义务的详尽内容则更多地体现在《上市公司收购管理办法》这部法规中，它虽然属于部门规章，部门规章的效力相较之下来说大不如法律，但是，《上市公司收购管理办法》的规定更具有现实指导意义。
1、公司法上的相关规定评述
新《公司法》第179条1、第180条2、第181条3中对公司董事的忠实勤勉义务作了规定。这是对公司董事忠实勤勉义务作的一般性规定，它自然应当适用于公司收购的情况。相较于2018年《公司法》中对于勤勉义务规定的“空泛”，新《公司法》中诸多董监高勤勉义务不同于忠实义务在《公司法》第八章的集中规定，勤勉义务则散见于公司法的各个部分，本文认为，新《公司法》与勤勉义务相关的勤勉义务类型主要包括：董事的催缴出资的义务(第51条)；董监高的关于股东抽逃出资的责任义务(第53条)；董监高的依法分配利润的义务(第211条)；董监高关于违法减资的责任义务(第226条)；董事的清算义务(第232条)；董监高关于违法提供财务资助的责任义务(第163条)。
2、证券法上的相关规定评述
2022年我国新修订的《证券法》第四章专章规定了上市公司收购，可以看出证券法立法政策对上市公司收购的一种鼓励倾向和对其进行规范的态度。然而综观本章第62条至第77条，基本上都是在对收购方和收购行为进行规定，却没有发现对上市公司反收购中董事义务作任何规定哪怕是原则性的规定。但是我们认为董事有义务对于收购人行为披露是有监督管理义务的。
3、《上市公司收购管理办法》的相关规定评述
2020年3月20日起施行的《上市公司收购管理办法》较之公司法和证券法，对公司收购中董事的义务作了更多的涉及，主要集中在第三十二条、第三十三条、第三十四条。第三十二条4规定了董事的调查义务、对股东的决策建议和信息报告义务，具有极大的进步意义。
3. 上市公司反收购中董事勤勉义务——以康达尔反收购为例
实践中确定董事勤勉义务的难点体现在法律规范不清晰，司法裁判标准确定困难。在上市公司的收购交易中，交易结构的复杂性，以及上市公司收购的操作特点使得归咎于董事的责任更加难以确定。在康达尔公司反收购中董事勤勉义务履行的欠缺点部分如下：
(一) 及时披露股东持股比例信息
控制权、大股东增持变动等信息显然属于证券法意义上的重大信息，会对上市公司股价和投资者投资判断产生影响。基于这一判断，董事应当将大股东增持、控制权变动等信息加以披露，以便让投资者及时了解并作出相应投资判断。需要进一步讨论的问题是，董事等主体到底应该披露哪些信息、披露到什么程度、未披露或未及时披露会产生怎样的法律后果，这就涉及到“重大性标准”在上市公司收购信息披露过程中的具体适用问题，上市公司收购信息也就是信息披露的边界问题。但是在具体制度落实适用过程中，监管机构与司法机关的判断存在很大差异，这也是各国证券立法与司法实践中的难点。
在上市公司反收购过程中董事的勤勉义务主要体现在信息披露的内容上。从康达尔反收购的实践情况来看，京基集团及其一致行动人的大额持股以及持股情况的变化、京基集团的基本情况和收购目的、京基集团的资金来源和未来规划、京基集团对于上市公司控制权的潜在取得和实际取得、康达尔公司采取的反收购措施等均可能对上市公司股票和投资者判断产生影响，因而这些信息应当均属于需要披露的“重大性信息”。但这些信息虽然重要，可以根据收购目的的不同，不要求披露上述全部信息。例如，一个并不以取得上市公司控制权为目的的投资机构虽然取得了上市公司10%的股份，但由于其股票持有目的的差异，导致了其可能需要履行一般程度的信息披露义务，而没有必要完整披露其收购资金来源、后续增持计划、未来战略规划等信息；而如果收购人就是以获得上市公司控制权为目的，而且已经大额持有上市公司股份并即将取得上市公司控制权，此时对于上市公司股票价格和投资者的投资决策显然会造成更为直接的影响，在此情况下收购人就应当披露更为详尽的信息，比如自身财务情况、收购资金来源、后续增持计划、未来战略规划等信息，也就监督收购人依法合规履行信息披露的勤勉义务。若上述信息未依法及时披露，即意味着上市公司(被收购方)的董事对其勤勉义务的失责。在康达尔公司反收购案例中，京基集团就是借助了林志账户组大量买入康达尔的股票，其买入行为始于2013年，并在较短时间内达到了一个较高的持股比例。林志账户组在买入康达尔股票时，康达尔内外交困，并没有察觉到自身股票在二级市场交易的异常情况，直到2014年林志因违反了信息披露的规定收到了深圳证监局的《行政处罚决定书》，康达尔及公众才知晓了这一行为，康达尔开始关注股票的交易情况。由于康达尔察觉时间较晚，此时京基集团已拥有了康达尔较大部分的股权，康达尔此时采取反击措施的难度大大提高，处在了较为被动的地位。如果康达尔董事能够提早发现到自身股票的异动，进而意识到可能面临的被收购的风险，提前采取反收购措施的话，康达尔公司可能还在。
(二) 及时关注股票异动并采取有效措施
通过分析我国现有的反并购案例中的并购手法可以发现，绝大多数案例中，并购方事先都是通过各种隐秘的操作大量增持标的公司的股份。在康达尔反收购案例中，京基集团与自然人林志签署一致行动人协议后，华超集团为了保持住康达尔第一大股东的位置，迅速在二级市场增持康达尔股票，但是受管理办法的限制，当对一家上市公司的持股比例超过30%时，每年的增持股份不能超过公司已发行股份的2%，一年增持股份超过2%的就要进行要约收购。管理办法的这条规定同时适用于华超集团和京基集团。面对康达尔的反击，京基集团通过签署一致行动人协议迅速增持了大量康达尔的股票，后续京基集团又通过各种交易买进康达尔股票，最终的持股比例高达31.65%，按照管理办法的规定，京基集团在不进行要约收购的前提下，还可以增持2%康达尔的股份。
从合法合规角度看，华超集团和京基集团都可以继续增持康达尔股票，但是华超集团由于没有及时察觉京基集团的并购意图，已经失去了主动地位，就算增持股票也难以改变在这场股权争夺战中的劣势地位。京基集团在完成对康达尔的增持后，成为了康达尔的第二大股东，持股比例仅次于华超集团，在康达尔的股东大会享有一席之地。此时，华超集团难以通过在二级市场增持股票的方式抑制京基集团的并购行为，事实上华超集团也没有继续增持康达尔的股票，转而采用其他方式来对抗京基集团的并购行为。
从上述案例可以看出，首先康达尔公司董事并没有履行好调查义务，对于股票的集中未能及时发现；其次，康达尔公司董事在察觉京基集团的并购意图后，并没有采取有效的措施，对于康达尔公司反收购措施的失败，也有一部分原因在于其董事内部人员治理问题，因为康达尔公司的董事会、监事会成员们和高管们大部分都来自于第一大股东华超集团，所以，康达尔公司与华超集团的利益多有牵连，造成康达尔公司董事阶层决策回声小的局面。
4. 优化上市公司收购过程中目标公司董事履行勤勉义务的措施
(一) 赋予董事会反收购决策决定权
2020年3月20日起施行的《上市公司收购管理办法》第三十三条和第三十四条对收购期间被收购公司董事做了一些禁止性规定，包括被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响，以及在收购期间不得辞职的规定。
这些禁止性的义务规定，无疑极大地限制了董事会的采取反收购措施的权力，没有承认采取各项商业措施反收购是被收购公司董事会的经营决策范围，而是把采取反收购措施的权力保留在了股东会[3]。事实上，对于反收购措施的采取权到底应该采用“股东会决定模式”还是“董事会决定模式”，也存在争议，认为应该采取“股东会决定模式”的理由主要是：我国公司治理结构比较混乱，“内部人控制”比较严重，如果董事会可以任意决定反收购，很容易造成权力使用不当损害公司和股东的利益。但本文对此持否定态度，如果将采取反收购措施的权利完全交给股东，是不符合现代公司尤其是上市公司的实际状况的，虽然该观点出发点是保护股东的利益，但完全可能适得其反。因为，和董事相比，股东不是专业人士，而股权分散导致的信息不对称也使得股东会即使可以听取董事的汇报、解释，但也很难形成一个及时有效且合理的反收购措施。反收购措施属于商业经营的决策，股东最终关心的还是股权收益问题，所以股东会的决策内容应限于决定类似于是否接受非现金收购等和股份变现直接相关的问题。所以，反收购措施的决定权还是应当交给董事会，如果股东认为管理层的反收购措施损害了他们的利益，可以通过责任追究的方式对股东进行救济。
(二) 摒弃采用单一的侵权过失责任标准
目标公司董事的注意义务不同于传统民法中的善良管理人的义务标准，前者是《公司法》对董事的义务要求，目标公司的董事义务是与其在公司中的管理权和决策权相对应的，尤其是在收购环节中，董事向股东的收购决策建议权受到法律上的诸多约束和规制；此外，侵权责任过失标准将事实结果作为评判导向，而目标公司董事在收购环节中履行收购决策建议权的同时也须承担较大责任且面临一定风险，从收购的现实效果中难以评判其有没有切实履行相应的注意义务。
如前面引言所述在收购过程中目标公司各主体之间会发生纷繁复杂的利益纠纷现象。事实上，公司的控股股东或大股东往往凌驾于董事会之上，他们极易从收购这个过程利用自身的控制地位为自身争夺最大的个人权益，这往往会造成枉顾其他利益相关者特别是中小股东的合法权益的状况；同时，上市公司收购本身就是一项高度专业性的事项，但就我国目前的市场现状而言，董事、财务顾问等专业机构、法官等多个收购参与方都存在专业理论素养不够，面对收购过程纷繁复杂的状况，准确判断目标公司董事究竟属于何种过失也是适用这一标准的限制瓶颈[4]。故而，侵权责任之过失标准所采取的统一的抽象轻过失标准极易造成把本属于收购的商业、社会风险均由目标公司董事来买单的状况，导致目标公司董事承担过重的注意义务责任，对于收购过程中目标公司董事注意义务之特殊性无法有针对性的解决，不应作为收购过程中目标公司董事注意义务履行状况之判断标准[5]。
5. 构建以职权为中心的客观评判标准
在具体判断勤勉义务是否履行的过程中，本文认为采取与以董事职权为中心的客观评判标准内容如下：
(一) 恪守职责
目标公司董事要恪守职责，恰当地行使其在公司收购活动中被赋予的职责。首先目标公司董事要获取法律法规要求的以及章程、聘用合同等规定的履行其职责必须具备的资格和条件，然后在职权范围内积极参与收购活动。上市公司反收购过程中董事对收购事务的尽心尽责在收购过程中主要体现在以下几个方面：
1、积极参与收购谈判。
一方面，目标公司董事要在收购期间，按期出席本公司的董事会议，和收购小组的其他各位董事成员共同探讨收购事宜，制定恰当的反收购措施；另一方面，各董事成员要积极参与和收购方的谈判会议。在了解本公司的现状以及各个收购方的情况，针对收购方给出的条件具体分析，找出潜在的陷阱，寻找最为合适的收购方。
2、信息妥善处理义务
信息的及时准确对于收购中的各方都是极为重要的，是否对信息进行了妥善的处理是衡量董事职权履行情况的重要方面。从收购进行的时间轴发展来看：在目标公司接收到具体的收购信息前，如果目标公司的董事提前获悉潜在收购者有打探、搜集目标公司的情报信息的行为，应当及时汇总向股东大会进行汇报，以便于目标公司股东事先做好准备以应对可能发生的收购活动；在收购者一开始联络目标公司时，目标公司的董事作为收购事项的具体负责执行人，要将在收购谈判的情况及从其他渠道了解到的如收购意图、心里底价等所有有关收购公司的信息真实的向股东大会的成员进行披露，要以客观、平等的态度对待所有的潜在收购方，不要因为自己个人的偏见影响股东大会的决定。在向公司内部做好信息汇报的同时，对外(社会公众和证监会等管理部门)也要及时做好本公司的信息披露工作，包括收购状况、财务状况、控制人变更等等。
3、出具收购建议，争取最优收购条件
目标公司董事是与收购方的接触联系者，掌握着收购方的第一手信息。因而董事要在全面了解客观事实的基础上，参考外部独立专家出具的意见，运用自身技能和逻辑判断做出合适的收购建议，作为股东大会抉择的重要参考依据。同时，收购作为目标公司在市场上的最后一道交易，为目标公司争取到最优厚的收购条件，实现公司价值的最大化，是目标公司董事进行收购事项最终目标。也因此目标公司董事在收购进程中，要尽力发掘本公司的价值，发现收购方的缺点，以此作为支撑在谈判过程中为目标公司价值的最大化据理力争，为公司争取最大利益。
(二) 不越权利边界
目标公司董事一定要在其被授权范围内进行辅助股东作出收购决策的行为。董事要一律依据《公司法》以及公司章程等授予的职能内容，在对客观情况进行全面清晰的了解的基础上，对收购条件和方案进行合理分析。若是董事在其职权范围以外进行活动，不论目的为何，目的正当性与否，均不可免除其超越权限行事的过错责任和处罚。
(三) 董事成员专业化程度高
目标公司董事应当依据职岗位职责要求的技能为公司服务。虽然公司收购本来就是一项要求高度专业化的事项，但我们不可能要求目标公司的每一位董事在被聘用时或在短时间内学习专业的收购方面的理论知识，所以大多数的董事成员只须符合公司管理岗位所要求的必备技能便可。但是对于那些本来就怀有专业知识和专门技能的董事成员，若担任诸如法律顾问、财务顾问等公司专业性岗位，则目标公司董事必须具备招聘合同中规定的特殊才能，参与跟进目标公司收购全过程，尽自己所能为收购决策献言献计。否则，就应当认定董事未能合格履行注意义务并承担相应的责任。
(四) 询问专业人士意见
目标公司董事应多向外界专业人士咨询，听取他们的对于收购事项的专业意见。若目标公司的董事在收购环节中遇到的实际问题，结合自身情况判断后发现自己在收购领域的理论知识不够丰富，且实战经验不足，难以进行合理有效的决策时，必须毫不迟疑地咨询外部专业人士，向他们请求帮助[6]。从而弥补自身专业水平的不足，做出更合理的收购决策：一方面，目标公司董事应当积极咨询和听取外部独立专家的建议，让他们依据整个行业发展前景、公司的行业地位、资产信用等客观事实，对公司价值进行合理评估，提出专业收购建议，同时要注意董事对专业人士“信赖保护”的边界及董事会在多大程度上可以依赖其意见、相关会议记录应如何规范。目标公司董事要对他们提出的建议给予充分的重视和思考，；另一方面，也不可过度依赖外部专家给出的建议，应结合自己所了解的客观实情对这些建议进行全面分析判断，从维护公司利益最大化出发，最终独立出具收购决策。总之，董事不懂得咨询外部专业人士的意见或毫无原则、不加判断地听从他们的意见，均为不合理的行为，极易遭致收购过程中勤勉注意义务的违反。
6. 结论
在对收购过程中目标公司董事的行为进行规制时，一方面要充分考虑到收购这一行为本身的特殊性和复杂性，不能将由于公司收购活动中不可预估的商业风险和政策风险所导致的不良收购结果也归因到目标公司董事身上，由董事买单未免太过苛责，所以应当建立以职权为中心的客观判断标准来评判董事在收购过程中勤勉义务的履行情况；另一方面，由于收购的专业性较强，可以赋予董事会一定决策以及权利在司法实践中要摒弃单一采用侵权过失责任区规制董事；最后，也要正视在收购过程中董事个人利益与公司、股东的利益发生分歧的现象。我们不可能以一个完全理性人的标准去要求董事在收购过程中的一切行为，让他们完全不顾自身利益是不现实的。只有这样，才能够在规制董事行为和鼓励其发挥管理职能间寻找到合适的平衡点，从而保障上市公司收购活动的良序进行。
NOTES
1《中华人民共和国公司法》第一百七十九条：董事、监事、高级管理人员应当遵守法律、行政法规和公司章程。
2《中华人民共和国公司法》第一百八十条：董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务，应当采取措施避免自身利益与公司利益冲突，不得利用职权牟取不正当利益。董事、监事、高级管理人员对公司负有勤勉义务，执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意。公司的控股股东、实际控制人不担任公司董事但实际执行公司事务的，适用前两款规定。
3《中华人民共和国公司法》第一百八十条：董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务，应当采取措施避免自身利益与公司利益冲突，不得利用职权牟取不正当利益。董事、监事、高级管理人员对公司负有勤勉义务，执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意。公司的控股股东、实际控制人不担任公司董事但实际执行公司事务的，适用前两款规定。
4《上市公司收购管理办法》第三十二条：被收购公司董事会应当对收购人的主体资格、资信情况及收购意图进行调查，对要约条件进行分析，对股东是否接受要约提出建议，并聘请独立财务顾问提出专业意见。在收购人公告要约收购报告书后20日内，被收购公司董事会应当公告被收购公司董事会报告书与独立财务顾问的专业意见。收购人对收购要约条件做出重大变更的，被收购公司董事会应当在3个工作日内公告董事会及独立财务顾问就要约条件的变更情况所出具的补充意见。