1. 引言
自2019年12月底COVID-19开始传播扩散以来，新冠疫情给全球经济增长带来了巨大冲击。在传统产业遭受严重损失的情况下，电子信息产业却异军突起，迎来了新的契机。其中，由于通过流媒体平台观看视频成为越来越多人居家生活的选择，流媒体行业也大放异彩 [1]。
那么新冠疫情发生前后流媒体公司的业绩有哪些具体变化呢？本文以流媒体巨头网飞公司为例，展开对这个问题的探讨，有助于加深学者对流媒体行业的认知与理解，直观地感受新冠疫情对电子信息产业的总体影响，此外，或许也能为相关的研究提供参考。
2. 公司基本情况
2.1. 网飞公司概况
网飞/奈飞(Netflix)公司，是美国一家会员订阅制的流媒体播放平台。网飞于1997年在硅谷成立，并于2002年在纳斯达克完成上市，上市时公司会员人数约为86万人。经过多年的发展，截至2021年末，网飞的市值达2300亿美元，公司付费会员数达2.22亿人，分布全球近200个国家，并于该年首次挤入《财富》500强企业榜单 [2]。
网飞的产品类型包含以下四类：出租DVD及蓝光光碟的产品；提供界面简洁、功能简约的线上按需视频会员订阅服务，即流媒体服务；原创内容；根据用户观影推荐影视娱乐视频服务 [3]。
2.2. 网飞公司发展历程
网飞在成立之初是一家在线影片租赁提供商，即提供录像带租赁服务的电子商务公司，以在线订阅模式开展电影DVD租赁业务。2007年，在售出了10亿DVD，积累了3000多万客户之后，网飞前瞻性地启动了在线视频业务，正式踏上了流媒体的道路。2010年，网飞进军加拿大，迈出了国际化的第一步。2011年，网飞对公司进行了分拆，将在线视频保留在上市公司主体，DVD租用业务则拆分出去成立为一家新公司。2012年，网飞开始尝试自制内容，拍摄了第一部原创电视剧《莉莉海默》，并于2013年正式实施原创内容拍摄计划，斥资1亿美元打造出了《纸牌屋》。《纸牌屋》的空前成功反哺网飞进一步加强自制内容的开发力度，2015年，网飞加速布局全球市场，在古巴、日本、西班牙、葡萄牙等190个国家开始自己的海外市场扩展。2017年，网飞的原创内容时长超过1000小时，推出了《怪奇物语》、《皇冠》、《光明》等影视作品，并创建“电影算法和推荐”与“会员制”，转型升级为互联网技术公司。2018年，网飞国际市场收入赶超美国本土市场，国际付费会员数亦出现反超。2021年底，网飞正式推出Netflix Games订阅服务，在其流媒体平台上提供游戏服务。
3. 业绩变化分析
由于网飞流媒体实行的是全员付费制，且会员收入占比超过总收入的99%，所以网飞的收入模型可以简化为：付费会员数*会员单价。网飞用全球化战略打开了会员数量的天花板，用工业化般的优质内容生产力托举会员单价稳步提升，使其收入得以持续稳定增长。
Figure 2. Net increase in paying members
图2. 付费会员净增加数量
如图1所示，付费会员数量方面，疫情之后的2020年、2021年，网飞的付费会员数量在拉丁美洲、美国和加拿大、欧洲中东和非洲、亚太地区四个市场都保持着增长趋势，市场广阔。
但是从图2付费会员净增加数量来看，形式却不容乐观。虽然2020年的新增付费会员数量有了显著的提高，但这是疫情带来的短暂正向作用，从2021年的新增量来看，网飞并不能保持住这个增势，2021年的新增量表现甚至不如疫情发生之前的2019年，后继乏力。
Figure 3. Average revenue per paying member
图3. 每付费会员平均收入
每付费会员平均收入，即客单价，由图3可知，网飞的全球客单价在疫情之后稳步上涨。从细分市场来看，除了拉丁美洲市场之外，其余三个市场的客单价都保持上升趋势。至于拉丁美洲市场，考虑到经济发展情况，认为其客单价的下降是因为该市场的用户付费能力较弱。
而纵观网飞在美国市场的提价历史，从2014首次提价到2020年，标准套餐共提价4次，每次提价幅度都在10%左右。综合来看，公司客单价实现稳步提升，由2013年的每月8美元提升至2020年的10.9美元。通过比较网飞的提价时间和会员数变动，可以发现，网飞的会员价格弹性较低，数次提价对于会员数量几乎没有影响，微弱的影响也仅限于当季度，拉长至年度数据来看，会员数遵循稳步提升的规律。这是因为，网飞拥有丰富且优质的原创电影和剧集，其会员已建立对平台的高度粘性，尤其是2018年显示出规模效应后，一定的价格提升并不会改变用户的付费意愿。
总体而言，疫情发生之后，网飞调高了其会员单价，由于其会员对平台具有较高的用户粘性，用户数量并未随着涨价而流失。与此同时，网飞的全球化战略也在不断地推进中，其付费会员数量也继续上涨，虽然存在后劲不足的潜在风险，但目前来看，网飞拥有稳定的用户社区，收入持续增长 [4]。
4. 财务变化分析
4.1. 偿债能力变化分析
4.1.1. 短期偿债能力
图4中的三项指标是评价一个企业短期偿债能力的基本指标。
流动比率衡量在短期债务到期以前，企业流动资产可以变现并用于偿还负债的能力。通常认为流动比率在2:1以上，即流动资产是流动负债的两倍是比较合理的。虽然网飞的流动比率基本都处在一个较低水平，但结合其资产负债表可以发现，作为一个互联网技术公司，网飞基本没有存货，只有少量的应收账款，其流动资产绝大部分都是货币资金，以及作为其他流动资产的用于与自我保险相关的限制性现金，流动资产变现能力极强。
Figure 4. Short-term solvency indicators
图4. 短期偿债能力指标
保守速动比率是现金、短期证券投资、应收票据和应收账款净额之和，再除以流动负债的比值。而现金比率体现的则是企业可以直接通过现金资产进行偿债的能力。疫情发生之前，网飞的这两个指标基本完全一致，但疫情发生之后，两个指标开始出现差值，结合资产负债表可以发现，其原因是网飞的应收账款有了明显的增加。
总体而言，网飞的短期偿债能力在疫情发生后有了一定的提高，体现为其流动资产中保守速动比率和现金比率的数值更大，变现能力更强。
4.1.2. 长期偿债能力
Figure 5. Long-term solvency indicators
图5. 长期偿债能力指标
图5中的两项指标是评价一个企业长期偿债能力的基本指标。
资产负债率，指企业负债总额对资产总额的比率，也是资产对负债保障程度的体现。经营活动产生的现金流量净额/带息债务衡量了企业经营带来真金白银的现金流入的偿债能力。
可以看到，疫情发生之后，网飞的资产负债率有了明显的下降，资产对负债的保障程度更高了，采用了更小的财务杠杆，财务风险也变小了。此外，从2020年开始，网飞经营活动产生的现金流量净额首次转正，使经营活动产生的现金流量净额/带息债务的值由负转正，是长期偿债能力变强的体现。
图6显示了网飞总负债的构成情况。相较于疫情发生之前，疫情发生之后网飞的流动负债比例维持在了一个相对更低的水平，使得企业的稳定性更好。
总体而言，疫情发生之后，网飞的长期偿债能力变强了。
4.2. 获利能力变化分析
4.2.1. 盈利能力
销售净利率、销售毛利率、营业利润率越高，都代表企业的盈利能力越强。如图7所示，网飞的盈利能力逐年上升，成长性较好。疫情发生之后，网飞的销售毛利率突破了40%，营业利润率突破了20%，2021年销售净利率大约是2015年的10倍，都表明其盈利能力有所提高。
4.2.2. 获现能力
现金收入比，指经营活动产生的现金流量净额与营业收入的比值。现金利润比，指经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值。这两个指标都衡量了企业的收入和利润中实际现金流入的比例，体现了企业获取现金的能力。
Figure 8. Ability to obtain cash indicators
图8. 获现能力指标
通过观察图8并结合网飞的现金流量表可以发现，疫情发生之前，网飞的经营活动产生的现金流量净额每年都是负数，进而导致了其现金收入比和现金利润比一直为负。在此期间，网飞的现金收入比在−15%附近持续波动，表现较差；现金利润比有一个平缓的向好趋势，但总体表现也不能算好。
自从选择从渠道商转变为内容商以来，网飞对内容创作的投资持续飙升 [5]，2015~2019年，其内容支出不断增长，而2020年受到疫情影响，导致其影视制作活动暂停，内容支出同比下降14%，进而使得其经营活动产生的现金流量净额首次转正，现金收入比和现金利润比都有了相对更好的表现，获现能力提高。
4.3. 市场价值变化分析
市盈率是最常用来评估股价水平是否合理的指标之一，由每股市价除以年度每股盈余得出。市盈率能够大体衡量出需要多少年才能收回投资，又被称为静态回收期。市盈率越高，代表市场越看好该企业的发展前景，一般而言，10~20倍的市盈率是比较合理的水平。
图9展示了网飞2015年~2021年的市盈率TTM (Trailing Twelve Months)走势，可以看出，市场对网飞的发展前景一直都抱有一个较高的期望值。
特别是2015年时，网飞的市盈率一度高达1174倍，究其原因，主要是客单价提升带来估值的暴涨。网飞于2014年4月首次宣布国内流媒体会员涨价，新会员由之前的每月7.99美元增加至8.99美元，而老会员享有两年7.99美元会费的缓冲期。首次涨价落地后，公司国内客单价开始了显著的爬坡期，由2013年的7.97美元增长至2015年的8.5美元。同时，会费涨价并不以会员数流失为代价，网飞国内付费会员数仍呈现增长趋势，带动国内流媒体业务的收入、利润以及利润率均呈上涨趋势。因此，市场认为网飞未来能给投资者带来巨额的超额收益，估值也就随之飞速攀升。
随着网飞业绩的逐步攀升，市场对其期望的超额收益也在逐步实现，于是网飞的市盈率也慢慢向着正常水平回归。2021年12月31日，网飞的市盈率已经回落到了52.832倍，其中的部分原因是网飞的业绩增速放缓，市场随之认为网飞逐渐由成长期进入成熟期，市场价值趋于稳定。
5. 权益结构变化分析
2015~2021年网飞公司所有者权益的具体组成及变动情况见图10。
网飞暂无发行在外的优先股，其股东权益由普通股、库存股、其他综合收益、留存收益构成，其中普通股的股本溢价包含在普通股账面价值之中。
从趋势上看，网飞的股东权益总额每年都以较高的增长率稳定增长，其中的重要推力就是留存收益。疫情发生之后，网飞的留存收益以60%的年均增长率飞速增加，说明网飞在此期间以自身的获利经营活动产生了大量的资本积累。
但是，网飞每年的其他综合收益基本都为负值，主要是其拥有的内容库资产价值的波动所导致的。
此外，网飞在2021年回购了82,419万美元股票，这些库存股将作为薪酬激励的股份支付措施，向员工、董事和顾问以激励性股票期权、非法定股票期权、股票增值权、限制性股票等方式授予。因为只有当股份支付条件得到满足的时候，公司才需要回购股票以备员工或其他方行权，而可行权条件里通常会包含业绩条件，所以，这一回购也侧面证明了网飞在疫情发生之后的业务蓬勃发展，业绩表现达到了公司预期。
6. 总结
本文通过网飞公司这个代表性企业，以小见大地反映了新冠疫情对流媒体公司业绩的影响。本文首先从付费会员数和客单价两个方面，分析网飞的业绩变化情况，发现全球化战略和优质内容是其收入得以持续稳定增长的重要因素。接下来，本文从网飞的偿债能力、获利能力和市场价值三个角度进行财务分析：通过对短期指标和长期指标的综合考量，认为网飞的偿债能力在疫情之后变强了；通过对盈利能力和获现能力的分析，认为疫情发生之后的网飞不仅在财务报表层的获利表现有所进步，而且能为股东带来更多真金白银的现金流入；通过对市盈率的观察，发现网飞的市场价值有所回落，认为这是其业绩增速不及市场预期所导致的。最后，本文对网飞权益结构各组成部分的变动情况展开分析，发现大部分组成部分的波动不明显，股东权益总额的大幅增加主要是由留存收益增加所贡献的，此外2021年网飞进行了一笔股票回购以备完成作为薪酬激励的股份支付，进而导致库存股增加，这些都说明了网飞的业绩表现稳中有进。
新冠疫情发生以来，人们使用电子设备的频率和时长都有所增加，网飞公司作为一家流媒体播放平台，分到了一杯羹，业绩有了良好的增长。总体而言，疫情的发生给流媒体行业的发展带来了正向作用，但网飞公司是否能够在抓住机遇的同时长期保持住迅猛的增长势头，尚未可知，但从其目前的估值情况来看，市场会偏向于认为其未来的成长空间有限。