1. 引言
随着我国经济迅猛发展，人民生活水平日益提高，居民消费多样化、个性化需求不断增长升级态势明显，新零售模式逐渐成为国内主流的商业模式。新零售的出现，以及下沉市场和智慧物流的爆发，使得市场竞争压力持续增加，对零售企业提出全面布局能力新要求，零售企业要抓住机遇、改革创新、降本增效，提升企业竞争力。当企业的内部发展无法满足企业快速扩张的需求时，企业就会选择通过对外并购来达到获取资源、“抢占”市场份额，以及提升企业综合竞争力的目的。
苏宁易购是零售行业的龙头企业，并且处于转型发展的关键期。2019年，为了应对激烈的市场竞争，苏宁易购作出并购万达百货的战略，旨在促进全场景百货零售业态、探索智慧零售道路，进一步推进新零售供应链变革，打造全场景的零售生活方式体验，更能够为上市公司带来收益增厚。本文通过分析苏宁易购并购万达百货之后的企业财务年报，了解并购万达百货对苏宁易购经济效益的实质提升，并为其他相关企业提供借鉴参考。
2. 理论基础与文献综述
(一) 理论基础
1) 财务报表
财务报表是反映企业或预算单位一定时期财务状况和经营成果等一系列指标的会计报表。通过财务分析，不仅可以了解企业的状况，合理评价经营者的经营业绩，还能够帮助企业不断挖掘潜力，从各方面揭露矛盾，找出差距，调整经营方向，制定措施改善经营管理水平，提高经济效益，为经济预测和决策提供依据，促进企业经营活动按照企业价值最大化目标运行。使投资者、债权人和其他利益相关者掌握企业的财务状况、经营成果和现金流量情况，根据这些财务报表分析该企业的盈利能力、偿债能力、营运能力等一系列财务能力，为他们投资、贷款和贸易提供决策依据。有利于满足税务、审计等部门对企业经营的监督和管理。通过对苏宁易购财务报表的分析，可清晰此次并购活动是否成功，为苏宁易购后续的发展提供思路。
2) 企业并购理论
企业并购是现代经济生活中企业发展壮大的一个重要途径，是市场经济条件下企业资本经营的重要内容。通过并购，企业可以实现资源的有效合理配置，扩大企业的生产经营规模，实现产业的协同效应，降低企业的交易成本，提高企业发展潜力及企业价值。企业通过购买目标企业的股权或资产这些并购业务，实现影响或控制目标企业，以增强本企业的竞争优势、实现企业的价值增值。由于信息技术的发展，各国对外资管制的放开，降低了企业管理成本，企业并购案例与日俱增，并购已成为企业对外扩张的重要途径。苏宁易购正式收购万达百货有限公司下属全部37家百货门店，是苏宁业态融合创新的全新探索，是创新全面布局的一种手段。
(二) 文献综述
随着我国经济的发展，企业数量急剧增长。财务报表所提供的会计信息具有重要作用，能够作为评价企业财务状况和衡量经营业绩的依据之一。政府、企业、学术界历来重视财务报表的应用和改进。
Zheng等(2022)通过企业财务报表分析H公司2017~2020年财务状况进行分析以进一步了解H公司的运营情况，发现存在的问题并提出建议 [1] 。Jackson (2021)财务报表分析的文献试图改进财务报表信息的基础分析，找出市场失灵的原因，利用中国商业环境的独特特征研究财务报表信息并对未来的研究提出了建议 [2] 。Mbona等(2019)运用PCA分析法对中国移动、中国联通和中国电信的财务报表进行分析比较 [3] 。Kalaivanan等(2019)以庞迪奇瑞实业促进发展投资有限公司为例分析其财务报表，衡量组织的业绩对其盈利能力的影响 [4] 。
陆建桥(2022)介绍了国际会计准则理事会2022~2026年工作计划制定的进展情况和未来可能的准则发展重点，并对准则未来发展及其对中国利益相关者的影响与对策进行了展望 [5] 。鲍睿宁(2022)指出，目前政府部门财务报告仍存在诸多难点并对其进行分析，提出了相应建议 [6] 。李晓英(2022)指出，企业在财务报告信息披露中存在的问题，并对其提出了意见和建议 [7] 。彭彦等(2022)详细分析了财务报表中的四种指标，为采购项目中财务报告的应用提供指导 [8] 。葛洋(2022)以登云股份为例分析了我国上市企业盈余管理动机和手段，给我国会计和企业参考借鉴 [9] 。易平良(2021)通过定性评估上市公司财务报告质量得出其无法满足直接使用者需求的不足并提出了建议 [10] 。莫驰、吴晓涵(2021)基于哈佛框架的企业财务分析对“三只松鼠”股份有限公司财务活动进行了分析，并对其经济发展提出了对策建议 [11] 。黄世忠(2020)从行业属性、商业模式和竞争战略三个角度对蚂蚁集团财务报表进行了解读，提出了商业模式可以作为行业属性划分标准 [12] 。
综上所述，财务分析是评价财务状况及经营业绩的重要依据，应用范围广，能向财务报告使用者提供与决策有用的信息。因此，本文通过对财务报表进行比率分析和杜邦分析体系分析，评价苏宁易购并购万达百货这一决策的实施效果，总结细化经验推动苏宁易购科学发展，也为其他企业发生相同或相似交易或事项提供参考。
3. 案例简介
(一) 企业简介
苏宁易购集团股份有限公司(下文简称“苏宁”)创办于1990年12月26日，是我国商业企业的领先者。在互联网零售时代，苏宁持续推进场景互联战略，通过开放供应云、用户云、物流云、金融云、营销云，实现从线上到线下、从城市到县镇、从购物中心到社区全覆盖的融合发展，实现企业智慧零售、全品类拓展，全渠道在线，全客群融合，为消费者提供1小时场景生活圈解决方案。经营商品涵盖传统家电、日用百货、图书、虚拟产品等综合品类产品。
苏宁始终贯彻推进全场景、全客群、全品类覆盖，进一步提升面向客户的服务能力。截至2019年，苏宁线下网络覆盖全国，拥有苏宁百货、苏宁小店、家乐福社区中心等“一大两小多专”各类创新互联网8216家，深入下沉市场的零售云加盟店规模跃增，总数达4586家。此外，苏宁确定云网万店独立发展战略，全面对标头部互联网零售平台，紧抓社交化、社群化趋势，线上商品交易规模稳定增长至2387.53亿元。苏宁提高全品类C2M商品供应链建设，通过提供自主产品、IP系列商品定制发展差异化，同时与合作伙伴、品牌商和开放平台商户深度合作，加强C2M定制合作，实现品牌的孵化和培育。
苏宁物流拥有零售行业领先的自建物流设施网络。苏宁物流新增、扩建9个物流基地，完成10个物流基地的建设，加快物流仓储用地储备，摘牌西安、南京、昆明等8个城市物流仓储用地。苏宁物流协同家乐福拓展到家业务，通过1小时达、一日三送等多种服务时效，为社区提供多元化社区服务。苏宁物流积极发挥仓配一体化、送装一体化、高价值商品配送体验等服务优势。
2016年底，阿里提出了“新零售”概念，打破渠道边界，重新定义“人、货、场”，电商巨头率先掀起了零售新业态的革新。新零售是一种“线上 + 线下 + 物流”的模式，企业通过物流活动将线上线上的服务进行衔接，不仅能实现降本增效，提高物流速度和质量，为客户提供更好的购物体验，还能使服务范围更加精准清晰，从而便于开展售后增值服务，各零售企业纷纷进行改革转型以期实现降本增效，提高企业竞争力。由于用户消费升级，客户对消费体验期望值增加，快捷、便利的即时配送受到消费者追捧，2019中国即时配送行业用户规模达4.21亿人。智慧物流技术的成熟助力即时配送行业发展，有利于整个零售行业效率提升。企业进行科学合理的资源整合，率先发展并运用智慧物流有望脱颖而出。
同时，一二线城市发展的日趋饱和与线上流量红利的逐渐消减，下沉市场逐渐成为新增量，消费潜力巨大。国家也重视和支持下沉市场的崛起，从“西部大开发”到“支持东北老工业基地”，从“大力发展县域经济”到“家电汽车下乡”等都体现出国家引导发展下沉市场，对于零售行业来说是一个值得挖掘的潜在机遇。
(二) 并购事件介绍
新零售作为新兴的商业趋势，各零售企业在探索其发展过程中，展开了一系列的并购行动，并购是企业快速获取资源扩大市场份额的途径之一。在苏宁并购万达之前，苏宁曾先后并购红孩子和天天快递，以此弥补自身在母婴市场的不足，降低内部配送运营成本，提高配送效率，截至2017年，苏宁易购已经初步具备了布局全场景智慧零售的能力。
2019年2月12日，苏宁易购董事长张近东宣布苏宁易购正式收购万达百货有限公司(以下简称“万达百货”)下属全部37家百货门店。通过并购业务，对于苏宁易购来说，实现了线上线下到店到手全场景的百货零售业态。意在通过输出智慧零售CPU能力，对百货行业的整体数字化改造，快速锁定优质线下场景资源，进一步提升服务体验，打造全新的百货核心竞争力，推进商品供应链变革，为上市公司带来价值的递增，提升企业的核心竞争力，是一次业态融合创新的全新探索。
被收购方万达百货是万达商业在特定阶段发展的产物，在此之前门店数量最高接近百家，但随着电子商务冲击、经济放缓、成本上升等原因，加之尝试转型O2O失败，导致万达百货销售额下滑，截止2015年初，万达百货在全国的百货门店数量仅保留了一半，因而万达商业选择出售万达百货这类现在没有竞争优势、以后也难以做到的产业。苏宁收购的这37家门店大都是位于国内一、二线城市的CBD和市中心区域，会员数量超过400万人，这相当于提供苏宁的优质用户储备资源。
4. 基于财务指标分析
本文通过研究2018年~2020的财务报表，分析苏宁收购万达百货后对苏宁的影响：
(一) 偿债能力比率分析
偿债能力是指企业偿还各种到期债务的能力。通过偿债能力的分析能够揭示企业财务风险的大小，因此偿债能力是企业财务分析的一个重要指标。偿债能力的衡量包括短期偿债能力和长期偿债能力两个系列的指标体系，本文也将从短期和长期两个方面对苏宁易购的偿债能力进行分析。
1) 短期偿债
短期偿债能力是指企业偿还流动负债的能力，流动负债对企业的财务风险影响较大，一般需要用流动资产清偿，所以可以通过分析流动负债与流动资产之间的关系来判断企业的短期偿债能力。评估企业短期偿债能力的指标主要有流动比率、速动比率及现金比率。苏宁2018~2020年短期偿债能力具体如下表1所示。
Table 1. Analysis of financial indicators of Suning’s short-term solvency from 2018 to 2020
表1. 苏宁2018~2020年短期偿债能力财务指标分析
流动比率的计算公式是企业流动资产与流动负债的比率，是衡量短期偿债能力的最通用的比率。根据上表可知，苏宁易购2018~2020年的流动比率分别为1.41、1.00和0.86，这三年流动比率逐渐降低，与2018年相比，2019年流动比率下降幅度较大，下降0.41；根据经验企业流动比率一般在2左右，比较合适，这三年的流动比率都比较偏低，说明苏宁易购的短期偿债能力略有不足。
速动比率的计算公式是速动资产与流动负债的比率，速动资产是指那些几乎立即可以用来偿还债务的流动资产。根据上表可知，苏宁易购2018~2020年的速动比率分别为1.17、0.78和0.67，这三年的速动比率逐年下降，一般认为这个比率在1以上比较稳妥，由此可见2018年的速动比率较稳妥；2019年和2020年则低于1，说明2019年和2020年的短期偿债的压力较大。
现金比率的计算公式是企业现金类资产与流动负债的比率，现金比率反映企业的直接支付能力。按照实务经验，现金比率在20%左右比较合理，由上表可知，苏宁易购2018年的现金比率在51.27%，远高于20%，说明2018年未能充分利用企业的资产；2019年和2020年的现金比率在27.96%和20.78%，均在20%左右，具有较好的支付能力。
2) 长期偿债
长期偿债能力是企业偿还长期债务的能力。企业的长期债务的债权人更关注债务企业的长期偿债能力，因此企业的长期偿债能力分析也很重要。反映企业长期偿债能力的指标主要有负债比率、股东权益比率和负债与股东权益比率。苏宁2018~2020年长期偿债能力详见表2。
Table 2. Analysis of financial indicators of Suning Tesco’s long-term solvency from 2018 to 2020
表2. 苏宁易购2018~2020年长期偿债能力财务指标分析
负债比率是企业的负债总额与资产总额的比率，反映了企业偿还债务的综合能力，对财务风险和利润有放大的作用。根据上表可知，苏宁易购2018~2020年的负债比率为55.78%、63.21%和63.77%，都比较接近50%，没有过高的负债比率。2019年和2020年负债比率比较相近，都比2018年高8%左右，说明这两年的风险和利润较2018年偏大。
股东权益比率的计算公式是股东权益与资产总额的比率，股东权益比率和负债比率两者值相加为100%，所以股东权益比率是从另一个侧面来反映长期财务状况和长期偿债能力。上表表明苏宁易购2018~2020年的股东权益比率分别为44.22%、36.79%和36.23%，都没有过低，说明企业比较善于运用负债经营方式。
负债与股东权益比率的计算公式是负债总额与股东权益之间的比率，反映由债权人提供的资本与股东提供的资本的相对关系，由上表可知，苏宁易购2018~2020年的负债与股东权益比率逐年增加，且均大于1，说明苏宁易购借入资本大于所有者资本，企业长期偿债能力不强，但能够获得举债经营的好处。
利息保障倍数的计算公式是息税前利润与利息费用的比率，反映了企业的经营所得支付债务利息的能力，通常要求利息保障倍数大于1。由上表可知，苏宁易购2018~2019年的利息保障倍数分别是11.13、9.17和4.51，逐年降低，但都远大于1，说明苏宁易购企业能够保证用经营所得来按时按量支付利息。
(二) 营运能力比率分析
企业营运能力是指企业资金的利用效率，可以通过企业资金的周转情况来反映。反映企业运营能力的指标主要有存货周转率、应收账款周转率、流动资产周转率、固定资产周转率和总资产周转率。苏宁2018~2020年营运能力具体如下表3所示。
Table 3. Analysis of financial indicators of Suning Tesco’s operating capacity from 2018 to 2020
表3. 苏宁易购2018~2020营运能力财务指标分析
库存周转率的计算公式是企业一定时期的营业成本与平均存货的比率，它说明了一定时期内企业存货周转的状况，可以反映企业的销售效率和存货使用效率。根据上表可知，苏宁易购2018~2020年的存货周转率为10.20、9.38和8.80。苏宁易购这三年的库存周转率逐年下降，但下降幅度较小，从整体来看，其库存周转率较稳定，说明苏宁易购存货周转速度较快，管理水平较高，运营能力较强。
应收账款周转率的计算公式是企业营业收入与应收账款平均余额的比率，它是评价应收账款流动性的重要财务指标，反映了企业应收账款的变现速度和管理效率。由上表可知，苏宁易购2018~2020年的应收账款周转率分别为62.77、42.70和33.89，逐年下降，且2018年到2019年下降幅度较大，下降20.07，2019年到2020年下降幅度较小，说明2018年应收账款周转率较高，收账速度快，资产流动性好；与2018年相比，2019年和2020年的应收账款周转率较低，资产流动性较差。
流动资产周转率的计算公式是营业收入与平均流动资产余额的比率，它表明了一个营业周期内企业流动资产的次数。从上表可知，苏宁易购2018~2019年的流动资产周转率分别为2.23、2.13和2.21，从整体看，这三年的流动资产周转率比较平稳，没有呈明显的下降或者上升的趋势，说明苏宁易购流动资产周转较快，利用效果较好。
固定资产周转率的计算公式是营业收入与平均固定资产净值的比率，它反映了企业有效使用厂房、设备等固定资产产生销售收入的能力。根据上表可知，苏宁易购2018~2019年的固定资产周转率为16.57、16.31和14.05。2018年和2019相差较小，但是2020年下降幅度较大，下降2.26，但是总体情况也比较稳定，说明苏宁易购固定资产利用效率较高，企业管理能力较好。
总资产周转率的计算公式是营业收入与平均资产总额的比率，它是分析全部资产的使用效率的指标，综合评价了企业的流动资产周转率和固定资产周转率。从上表可知，苏宁易购2018~2020年总资产周转率为1.37、1.23和1.12，呈逐年下降的趋势，但从总体上看，苏宁易购的总资产周转率均大于1，其流动资产周转率和固定资产周转率都较好。
(三) 盈利能力比率分析
盈利能力是企业赚取利润的能力，关系到所有者能否得到股利、欠债权人的债务能否偿清，同时，它也可以从一个侧面反映企业资本的保值增值情况。盈利能力也是考察一个企业的重要因素，评价企业盈利能力的指标主要有销售利润率、资产收益率以及权益报酬率。苏宁2018~2020年盈利能力具体如下表4所示。
Table 4. Analysis of financial indicators of Suning’s profitability from 2018 to 2020
表4. 苏宁2018~2020年盈利能力财务指标分析
苏宁2019年的销售毛利率是5.45%，相比于2018年的5.58%，下降了0.13% (详见表4)。销售毛利率能够反映企业获取利润的能力，由此可见，苏宁于2019年初收购万达后整体的获取利润能力出现轻微的下降。
2019年苏宁的销售净利润相比2018年的数据也降低了0.7%，结合这两个因素可以看出，苏宁在收购万达之后对于企业成本费用的控制能力以及获取利润的能力都有待加强。
资产收益率是反映企业资产综合利用效果的指标，从上表可知，苏宁2019年的资产收益率较2018年降低了2.82%，说明苏宁在收购万达之后没有及时整合资源，由此也导致其2019年的权益报酬率比2018年下降了4.08%。
权益报酬率能够反映股东投资收益的水平，权益报酬率下降说明股东的收益下降，结合上表的负责比率可以看出，2019年苏宁的负债比率增加了7.43%，由此可见苏宁通过更多的负债来稳定股东收益。
2020年，苏宁的各类数据都呈现下滑趋势，其中权益报酬率下滑最多下降了17.16%，其次是销售毛利率下降了8.17%，资产收益率下降了6.66%，销售净利率下降了5.58%。
苏宁宣布正式收购万达百货下属全部37家百货门店后，苏宁股价飙涨，截至2019年2月12日上午收盘，苏宁每股11.38元，涨幅达3.45%。从当年2月份的股票走势来看，苏宁开启了上升通道，发展势头良好。该交易使苏宁确认因为此次溢价收购万达百货的交易而产生的商誉价值约人民币13.81亿元，无形资产评估增值达到人民币13.84亿元。2020年苏宁全品类扩张成效显著。在2019年接连收购万达百货后，全品类扩张的效果立竿见影，苏宁日用百货品类销售收入达455.7亿，同比增长115.44%，营收占比跃升至16.93%。
5. 研究总结
截至2018年底，我国有984家左右的新零售企业活动于市场，以线上线下相结合模式运营的企业有218家，占比22.2%。市场环境改变带来的机遇与挑战吸引着零售行业进入者不断增加，对流量进行再分配；传统的零售企业也在不断改革创新，突破消费者触达范围；产品推陈出新，店内资源争夺加剧，零售行业市场竞争加剧。通过对苏宁财务报表的比率分析，以及传导性机制分析可知，苏宁斥巨资并购万达百货后的整合涉及苏宁运营的方方面面，必然导致企业的偿债能力、营运能力、盈利能力和市场价值比率等数据在一定程度上下降。2019年至2020年新冠疫情暴发的不可控力对零售行业伤害极大，交通运输几乎完全停摆，零售行业亏损严重，处在被动运行阶段。疫情在一定程度上阻碍了苏宁整合已并购资源的脚步，从而导致资源利用效率进一步降低，进而引起其他各项指标的下滑，最终导致企业收益降低，对苏宁2019年至2020年的分析只起对比参考作用。
苏宁已形成较为完整的供应链，但在全品类供应链建设以及购物中心线下布局层面依然存在很大的发展空间。万达百货遭遇电商冲击亏损严重，但作为密集线下流量入口的线下百货能够提供沉浸式购物体验，依然具有不可替代的价值。万达百货有线下店、流量和会员，但是在供应链、物流、技术等全场景零售方面存在不足，而这恰恰是苏宁的优势所在。苏宁收购万达百货弥补了苏宁的不足，使“智慧零售 + 百货”成为现实。苏宁虽起于传统，中途求变，而现在已然成为零售行业的翘楚，由此可见，科学合理的并购策略能为企业赋能增效。