1. 以岭药业企业简介
以岭药业自创立以来，始终致力于医药行业的创新与发展，以其卓越的品质、领先的技术和贴心的服务，赢得了广大患者的信赖和赞誉。作为医药行业的领航者，以岭药业始终秉承“以人为本，科技创新”的发展理念，为人类的健康事业做出了积极贡献。
(1) 品质卓越，树立行业标杆
以岭药业深知品质是企业的生命线，因此始终将品质放在首要位置。从原材料采购到生产工艺，从质量控制到产品包装，每一个环节都严格把关，确保产品的安全、有效、稳定。通过引进国际先进的生产设备和检验仪器，不断提升产品质量和技术水平，以岭药业已经成功树立了医药行业的品质标杆。
(2) 技术领先，推动创新发展
以岭药业始终坚持以科技创新为核心竞争力，不断投入巨资进行研发和技术创新。通过与国内外知名科研机构合作，引进优秀人才，加强技术团队建设，以岭药业在医药领域取得了丰硕的成果。目前，公司已拥有多项国家级专利和核心技术，为医药行业的创新发展提供了有力支持。
(3) 服务至上，关爱患者健康
以岭药业始终坚持以患者为中心，将患者的需求和满意度作为衡量工作的标准。通过建立完善的销售网络和售后服务体系，为患者提供方便、快捷、贴心的服务。同时，公司还积极开展公益活动，关注弱势群体，为社会的和谐发展贡献力量。
(4) 责任担当，回馈社会
作为医药行业的领军企业，以岭药业始终积极履行社会责任，以实际行动回馈社会。公司不仅致力于提高产品质量和技术水平，还积极参与社会公益事业，推动医药行业的可持续发展。在未来的发展中，以岭药业将继续秉承“以人为本，科技创新”的发展理念，为医药行业的繁荣和发展贡献更大的力量。
总之，以岭药业作为医药行业的领航者，以其卓越的品质、领先的技术和贴心的服务，赢得了广大患者的信赖和赞誉。在未来的发展中，以岭药业将继续坚持创新、品质、服务和责任的核心价值观，为人类健康事业做出更大的贡献。同时，公司还将积极拓展国际市场，加强与国内外企业的合作与交流，推动医药行业的全球化发展，为构建人类卫生健康共同体贡献更多的智慧和力量。
2. 企业价值评估模型
自由现金流折现(FCFF)模型是现代财务领域中评估企业价值的一种重要方法。它通过对企业未来自由现金流进行预测，并应用适当的折现率将其转换为现值，从而得到企业的内在价值。FCFF模型的核心在于预测企业未来的自由现金流。自由现金流指的是企业在满足再投资需求后剩余的现金流，通常用于衡量企业的偿债能力和为股东创造价值的能力。杨琳(2020)深入分析了自由现金流量在企业价值评估中的应用[1]，全面梳理了自由现金流量的相关概念，对自由现金流量的重点和计算方法进行了细致的阐述。在应用FCFF模型时，需要关注以下几个关键步骤：首先，预测企业未来的经营收入和成本，以确定自由现金流；其次，根据企业的资本结构和风险水平，选择合适的折现率；最后，将预测的自由现金流按照折现率进行折现，得到企业的内在价值。
FCFF模型是一种基于现金流的折现模型，它计算的是企业未来自由现金流的折现值。自由现金流指企业在经营活动中产生的、可用于股东和债权人的现金流。FCFF模型的评估过程通常包括三个主要步骤。首先，预测企业未来的自由现金流量。这一步骤需要评估者深入分析企业的历史财务数据、行业趋势、市场竞争状况以及公司的战略规划等因素，以尽可能准确地预测企业未来的自由现金流量。其次，选择合适的折现率。折现率通常取决于企业的资本成本，包括股权资本成本和债务资本成本。最后，将预测的未来自由现金流量按照选定的折现率进行折现，得到企业的价值。本文基于以岭药业2019~2023年五年的历史数据，对2024~2028年的自由现金流量进行预测。预测所使用的自由现金流计算公式为“营业利润 × (1 − 所得税税率) − 资本性支出增加 + 折旧与摊销 − 营运资本增加”[2]。通过预测未来多年的自由现金流，并选择合适的折现率将其折现至当前，即可得出企业的价值。
3. 自由现金流量在以岭药业企业中的实际运用
一、以岭药业核心竞争力及风险分析
(1) 以岭药业核心竞争力分析
研发创新能力：公司注重科技创新，拥有一支高素质的研发团队，不断推出具有市场竞争力的新药品种。
品牌影响力：以岭药业，作为国内知名的医药企业，多年来凭借其在研发创新、产品质量及市场拓展等方面的优势，逐渐形成了强大的品牌影响力与竞争力。首先，我们关注以岭药业的品牌影响力。品牌影响力是企业在市场中树立的良好形象与信誉，是企业赢得消费者信任与认可的重要因素。以岭药业凭借其卓越的研发能力和持续创新的精神，成功研发出多款具有显著疗效的创新中药，如连花清瘟、通心络、参松养心等。这些产品在市场上赢得了广泛的赞誉，不仅在国内市场占据一定的份额，还成功打入全球50余个国家和地区，成为国际医学界认可和民众信赖的品牌。此外，以岭药业在社会责任方面也表现出色，积极参与公益活动，为社会进步与健康发展贡献力量。这些举措不仅提升了企业的品牌形象，也增强了消费者对品牌的认同感和忠诚度。以岭药业在市场上拥有较高的知名度和美誉度，其品牌形象深入人心。
渠道优势：公司建立完善的销售网络，覆盖全国各地，能够快速将产品推向市场。
供应链管理：以岭药业在供应链管理方面注重与供应商、分销商等合作伙伴的协同合作。通过建立紧密的合作关系，实现了信息的共享和资源的优化配置，提高了整个供应链的协同效率。这种协同能力使得以岭药业能够更快地响应市场需求，提高客户满意度。作为医药企业，质量控制是供应链管理的重中之重。以岭药业在供应链管理中严格执行质量标准，对原材料、生产过程、产品检验等环节进行严格把控。同时，企业还建立了完善的质量追溯体系，确保产品的质量和安全可追溯。这种质量控制能力增强了以岭药业的市场信誉和品牌形象。以岭药业在供应链管理方面具有较强的竞争优势。企业拥有完善的供应链网络和稳定的供应商资源，确保了原材料的稳定供应和质量可控。同时，企业注重供应链的协同合作和信息化建设，提高了供应链的协同效率和响应速度。这些优势使得以岭药业能够在激烈的市场竞争中保持领先地位。公司注重与供应商的合作，确保原材料的稳定供应和质量控制。
(2) 未来面对的风险分析
尽管以岭药业公司的核心竞争力在行业中具有一定的优势，但仍面临着以下风险：
技术风险：随着医药技术的不断进步，新药品种不断涌现，公司需持续加大研发投入，以维持技术领先优势。若研发投入不足，可能导致技术落后，失去市场竞争力，被同行业碾压。
品牌风险：从品牌声誉的角度看，以岭药业需要关注社交媒体、新闻报道等渠道对品牌的评价和反馈。负面的舆论和报道会对企业品牌造成不良影响，甚至引发信任危机。因此，以岭药业需要积极应对媒体和公众的关注，及时回应和处理负面舆情，维护品牌的声誉和形象。品牌形象的建立和维护需要持续投入，若公司在品牌建设上疏忽大意，可能导致品牌形象受损，影响市场份额。
市场风险：随着中医药市场的不断扩大和开放，越来越多的企业进入该领域，加剧了市场竞争。以岭药业虽然拥有一定的品牌影响力和市场份额，但竞争对手的实力不断增强，可能会对公司的市场地位构成威胁。因此，以岭药业需要保持对市场的敏锐洞察，加强产品创新和营销策略，以应对市场竞争的挑战。此外，市场风险还包括了市场需求的变化和消费者偏好的转变。随着消费者健康意识的提高和医疗水平的提高，对中药产品的需求也在发生变化。如果以岭药业不能及时调整产品结构和市场定位，以满足消费者的需求，可能会导致市场份额的下降。因此，以岭药业需要加强对市场趋势的研究，准确把握消费者需求的变化，及时调整产品线和营销策略。市场竞争日益激烈，若公司未能及时捕捉市场变化，调整产品策略，可能导致市场份额下降。
供应链风险：尽管以岭药业在供应链管理方面取得了一定的成绩，但仍面临一些挑战和不足。首先，随着医药市场的不断变化和竞争的加剧，企业需要不断优化供应链管理策略，提高供应链的灵活性和适应性。其次，企业在供应链的可持续发展方面还需加强，积极推动绿色供应链建设，降低环境污染和资源消耗。此外，企业还需要加强供应链风险管理，提高应对突发事件的能力。供应商的稳定性和质量控制对公司的生产运营至关重要。若供应商出现问题，可能导致生产中断或产品质量问题，影响公司的声誉和市场地位。
二、以岭药业企业价值评估
本文采用自由现金流量折现模型对以岭药业的企业价值进行评估。先对2024~2028年未来五年的自由现金流进行预测，然后是永续增长期[3]，在评估以岭药业企业价值时，本文采取5%作为永续增长率，因为医药行业倍受国家支持，所在行业也是红利行业。加权平均资本成本是根据以岭药业未来五年内资本结构变化情况，结合权益资本成本和债务资本成本进行计算，根据以岭药业近五年的资本负债表可以计算得出加权平均资本成本为10.43%，以10.43%对以岭药业企业进行价值评估。
(1) 估算权益资本成本
权益资本成本计算公式为：
其中，
为无风险收益率，
为市场预期收益率，β为风险系数，
为风险溢价。
1)
无风险收益率
本文选取10年期政府债券收益率作为无风险利率，经过查找2023年12月十年期政府债券利率为3.2%。
2) β系数
本文直接选用wind数据库中以岭药业的β系数作为衡量指标，得到的以岭药业β系数为0.98。
3)
市场预期收益率
本文选取近10年沪深股票市场市场收益率平均值作为市场预期收益率，可以得到市场预期收益率为13%。
由此得出的权益资本成本为12.8%。
(2) 估算加权平均资本成本
见表1可以看出以岭药业2019~2023年债务资本比重和权益资本比重波动情况，在2021~2023波动较小，2019、2020波动稍大，因此选用近五年债务资本比重和权益资本比重平均值26.02%和73.98%作为预测依据。
Table 1. Liabilities and equity of Yiling Pharmaceutical (Unit: 100 million yuan)
表1. 以岭药业负债权益情况(单位：亿元)
| 项目/年份 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022 |
2023 |
| 负债 |
11.17 |
25.69 |
38.33 |
54.11 |
55.41 |
| 所有者权益 |
79.53 |
89.23 |
90.72 |
109.3 |
114.4 |
| 债务资本比重 |
12.32% |
22.36% |
29.71% |
33.12% |
32.63% |
| 权益资本比重 |
87.68% |
77.64% |
70.29% |
66.88% |
67.37% |
根据前面的数据对加权平均资本成本进行估算，得出的加权平均资本成本的值为10.43%。
三、自由现金流预测
(1) 企业营业收入预测
营业收入预测是FCFF模型评估的关键，营业收入是企业经营活动的主要来源，其预测的准确性直接关系到企业的战略规划和市场布局。在2019~2023这五年中，以岭药业的平均营业收入达到95.15亿元，但是由数据看，在2019~2022年期间，每年的营业收入都在增加，但2023年度的营业收入较2022年度有所降低，主要原因可能有以下几点：1) 2019~2022存在疫情，人们越来越重视身体健康，对医药产品的需求量不断增加，相应的以岭药业的收入也在不断增长；2) 以岭药业具有地域优势和很好的国民认可度，这为其在销售方面提供了竞争优势；3) 以岭药业多年来在经营管理上有着严格的制度，确保了营业收入的稳步增长。4) 2023营业收入降低可能是因为2023年疫情趋势不断退减，人们可能对医药产品不如前几年重视。结合前五年数据，计算出2019~2023年营业收入的平均增长率为18.63%，以18.63%作为营业收入增长率，预测2024~2028的营业收入。
(2) 营业成本预测
2019~2023年，以岭药业的营业成本大体是逐年增加。主要是由于以岭药业产品销售持续增长，企业的成本也随之增加。以岭药业的营业成本在2019~2023年大体逐年增加，在2019~2022年间营业成本占营业收入的比重较为稳定，2023由于营业收入较2022年低，且营业成本与2022很接近，导致2023营业成本占营业收入比重稍高，但大体较为稳定，五年平均值为37.4%，以37.4%的占比预测以岭药业2024~2028年的营业成本。
(3) 税金及附加预测
税金及附加主要是企业在经营活动中所缴纳的城建税、教育费附加、消费税、城镇土地使用税、资源税等，2019~2023年以岭药业的税金及附加均值为1.42亿元，占营业收入比重均值为1.49%，占比较小，变化也不大，所以在2024~2028年的预测中，以1.49%为基础计算税金及附加。
(4) 销售费用和管理费用预测
以岭药业在中成药、保健品、中药提取物等制造、销售及技术研发，这些领域都有着广阔的市场前景。在2019~2023年，销售费用占比均值为31.79%，管理费用占比均值为5.23%，以这五年的均值来预测未来五年的销售费用和管理费用。
(5) 税后营业利润预测
以岭药业的扣税利率在15%左右，以岭药业作为一家以医药制造业为主的企业，其适用的所得税税率为25%。然而，值得注意的是，该公司在绵阳分公司符合当地税收优惠政策，因此适用税率为15%。这种税率的差异是由于不同地区的税收政策和企业自身的经营情况所决定的。
此外，以岭药业的扣税率也受到多方面因素的影响。首先，企业的研发支出、职工薪酬、广告费用等都可以作为扣除项目，从而减少应纳税所得额。其次，企业还可以通过合理的税收筹划，如合理利用税收优惠政策、调整经营结构等方式，降低扣税率，从而减轻税收负担。考虑到2022年之后政府对医药行业的支持力度大幅增加，因此采用15%的税率进行预测是合理的。
(6) 折旧与摊销预测
2019~2023年，以岭药业的折旧与摊销占比稳定在3.95%左右，考虑到市场中折旧与摊销占比通常稳定且占比较少，尤其是对于医药企业而言，采用近五年的均值3.95%是比较合理的。基于这一预测方法我们就可以得出2024~2028年的折旧与摊销金额。
Table 2. Free cash flow projections for 2024~2028 (Unit: 100 million yuan)
表2. 2024~2028年自由现金流预测(单位：亿元)
| 指标 |
2024 |
2025 |
2026 |
2027 |
2028 |
| 营业收入 |
122.43 |
145.23 |
172.29 |
204.39 |
242.47 |
| 营业成本 |
45.79 |
54.32 |
64.44 |
76.44 |
90.68 |
| 税金及附加 |
1.82 |
2.16 |
2.57 |
3.05 |
3.61 |
| 销售费用 |
38.92 |
46.17 |
54.77 |
64.98 |
77.08 |
| 管理费用 |
6.40 |
7.60 |
9.01 |
10.69 |
12.68 |
| 税前营业利润 |
29.5 |
34.98 |
41.5 |
49.23 |
58.42 |
| 经营利润所得 |
4.425 |
5.247 |
6.225 |
7.385 |
8.763 |
| 税后经营净利润 |
25.075 |
29.733 |
35.275 |
41.845 |
49.657 |
| 折旧与摊销 |
0.612 |
0.726 |
0.861 |
1.022 |
1.212 |
| 营运资本增加额 |
−4.90 |
−5.81 |
−6.89 |
−8.18 |
−9.70 |
| 资本支出 |
17.14 |
20.33 |
24.12 |
28.61 |
33.95 |
| 自由现金流量 |
13.447 |
15.939 |
18.906 |
22.437 |
26.619 |
(7) 营运资本增加预测
营运资本可以根据以岭药业资产负债表中的流动资产和流动负债来计算，流动资产和流动负债的变化都会影响营运资金的增减，流动资产的增加通常会导致营运资金的增加，而流动负债的增加则可能导致营运资金的减少，即营运资本 = 流动资产 − 流动负债。即营运资金的增加额可以通过计算流动资产增加额与流动负债增加额的差额得出。营运资金是企业可调动和周转的日常活动的流动资金。根据前五年数据以岭药业在五年内营运资本增加额占营业收入的占比均值为−4%。因此，以−4%作为预测2024~2028年营运资本增加额的依据是合理的。
(8) 资本支出预测
资本支出主要包括固定资产增加额、在建工程增加额、无形资产增加额以及折旧与摊销，资本支出在计算未来现金流量时要减去，2019~2023年，资本支出的平均占比为14.07%，本文以14%进行预测比较合适。
(9) 自由现金流量预测
以岭药业企业2024~2028年的自由现金流预测见表2所示。
综上所述，可以得出2024~2028年的自由现金分别为13.447亿元、15.939亿元、18.906亿元、22.437亿元、26.619亿元。
4. 估值结果与意义
将所得的自由现金流量预测、永续增长率以及加权平均资本成本代入企业价值评估模型中，得出：
其中，t为年份；wacc为加权平均成本；g为永续增长率[4]。各值均已在上文所计算出来。
本文对以岭药业2024~2028年的自由现金流进行了预测，首先，FCFF自由现金流预测为企业提供了更加真实、客观的财务健康状况评估依据。FCFF作为企业经营活动中产生的、可供企业自由支配的现金流入，反映了企业在扣除运营成本、税费以及必要投资后的净现金流入。通过预测FCFF，企业能够更清晰地了解自身在未来一段时间内的现金流状况，进而评估企业的偿债能力、运营效率和投资价值。这种基于现金流的评估方法相较于基于利润的评估方法更为真实可靠，因为现金流是企业实际可支配的资源，更能反映企业的真实价值。
其次，FCFF自由现金流预测有助于企业制定更为合理的投资策略。在投资决策过程中，企业通常需要评估项目的盈利能力、风险水平以及回报周期等因素。而FCFF预测能够帮助企业更准确地估算项目的未来现金流状况，从而为企业制定投资策略提供有力的数据支持。通过对不同项目的FCFF预测进行比较分析，企业能够选择出最具投资价值和风险可控的项目，以实现企业价值的最大化。
最后，FCFF自由现金流预测还对企业价值评估具有重要意义。在资本市场中，企业的价值往往与其未来的盈利能力、成长潜力和现金流状况密切相关。通过预测FCFF，投资者能够更准确地评估企业的内在价值，从而做出更为明智的投资决策。同时，FCFF预测也有助于企业管理层更好地了解企业的市场价值，进而制定合理的战略规划和发展目标。
5. 结论与启示
利用自由现金流量模型得出以岭药业2023年12月31日的企业价值为384.41亿元，根据百度东方财富网给出的数据，2023年12月31日以岭药业的市值为327.3亿元，与本文的评估结果不同。FCFF模型下的估值结果略高于实际市值，表明该企业在未来适合投资，市值还会增加。然而，随着市场竞争的加剧和政策环境的不断变化，以岭药业未来的形势也面临着机遇与挑战并存的局面。
以岭药业在市场份额、产品研发、品牌影响力、供应链管理和营销策略等方面均表现出色，与同行业企业相比具有明显的竞争优势。然而，医药行业是一个不断变化和发展的行业，以岭药业需要继续保持创新精神，加大研发投入，优化供应链管理，提升品牌影响力，以应对市场的挑战和变化。
同时，同行业企业也应积极借鉴以岭药业的成功经验，加强自身的产品研发和品牌建设，提高市场竞争力。只有通过不断创新和进步，才能在激烈的医药市场中立于不败之地。
以岭药业在未来的发展中拥有广阔的市场前景和机遇。随着全球人口老龄化的加速和医疗需求的增长，药品市场规模将持续扩大。这为以岭药业提供了巨大的市场空间和发展潜力。同时，以岭药业在中药领域具有独特的优势和经验，可以通过中药现代化和国际化来拓展海外市场，进一步提升公司的国际知名度和市场份额。然而，机遇与挑战总是并存的。以岭药业在未来发展中也面临着一些挑战。市场竞争的日益激烈使得药品价格战不断升级，这给公司的盈利能力和市场份额带来了压力。同时，政策环境的不确定性和监管政策的严格执行也可能对公司的研发、生产和销售带来一定的影响。因此，以岭药业需要不断提升自身的研发实力和市场拓展能力，以应对市场的变化和挑战。
为了应对未来的挑战并抓住机遇，以岭药业可以采取以下策略：首先，继续加大科研投入，加强新药的研发和创新能力，以推出更多具有市场竞争力的产品；其次，积极开拓海外市场，利用中药的优势和特色，提高公司在国际市场的知名度和影响力；此外，加强与合作伙伴的战略合作，共同应对市场竞争和政策环境的变化。
综上所述，以岭药业在未来的发展中既有机遇也有挑战。面对未来的形势，以岭药业需要保持战略定力，坚定信心，积极应对挑战并抓住机遇。通过不断提升自身实力和市场竞争力，加强与合作伙伴的战略合作，以岭药业有望在医药行业中取得更加辉煌的成就。