碳信息披露与融资成本研究综述

A Review of Research on Carbon Information Disclosure and Financing Costs

摘要: 本文回顾了中国在全球气候治理大背景下碳信息披露发展历程，探讨了内容界定、衡量方法及相关研究，重点梳理了碳信息披露对融资成本影响的相关文献及观点，指出适度披露能提升企业价值、缓解融资约束、降低融资成本，但过度披露则可能增加。最后，研究展望了未来的发展方向，包括进一步完善碳信息披露的衡量方法，以及深入探究碳信息披露对融资成本的长期影响及其在不同经济环境、政策背景下的作用机制，旨在为政府制定相关政策提供科学的理论依据和实践参考。

Abstract: This paper reviews the development of carbon information disclosure in China against the backdrop of global climate governance, exploring content definitions, measurement methods, and related research. It focuses on summarizing relevant literature and viewpoints on the impact of carbon information disclosure on financing costs, pointing out that appropriate disclosure can enhance corporate value, alleviate financing constraints, and reduce financing costs, whereas excessive disclosure may increase them. Lastly, the study prospects future research directions, including further refining the measurement methods of carbon information disclosure and delving into the long-term impact of carbon information disclosure on financing costs as well as its mechanism of action under different economic and policy contexts. The aim is to provide a scientific theoretical basis and practical reference for the government in formulating relevant policies.

1. 引言

随着2015年《巴黎协定》在全球范围内获得普遍认可，国际社会在减缓气候变化、促进可持续发展方面的坚定决心与不懈努力得到了充分彰显，也标志着全球气候治理体系的逐步完善。中国政府高度负责，前瞻应对，自2008年起在北京等城市试点碳排放交易，积累经验并贡献中国方案。从2008年开始，中国在北京等七个具有代表性的城市先后设立了碳排放交易试点，为探索碳排放权交易市场的建设积累下宝贵经验。随后，2013年开创碳信息公示，增强了碳排放数据的透明度与公信力，为公众监督与参与碳减排提供有力支撑。2015年，中国明确设定了减排目标，这一举措进一步彰显了国家应对气候变化的坚定立场。2017年，全国碳交易系统启动，开启绿色低碳发展新篇章。在党的二十大报告中，中国再次强调，将基于国内能源资源分布的实际特点，采取更加稳妥且积极的策略，坚定不移地推进“碳达峰、碳中和”目标。2021年，《企业环境信息依法披露办法》正式发布，这一法规的出台，大幅提升了碳信息披露的管理水平，实现了碳信息披露由“自愿”到“强制”的转变，有效缓解了信息不对称问题，拓宽了社会公众获取企业碳信息的渠道，为构建公开透明、社会共治的碳减排新格局奠定了坚实基础。在全球气候治理的广阔舞台上，中国正扮演着日益积极的角色，与世界各国携手共进，共同应对气候变化的严峻挑战。

2. 碳信息披露的相关研究

(一) 碳信息披露的内容界定

自环保观念出世以来，全球范围内先后涌现过有多家碳信息披露平台，其中较为知名的组织机构有CRDI (气候风险披露倡议)、CDP (碳披露项目)和TCFD (气候相关财务信息披露工作组)。CRDI对碳信息披露的界定，主要聚焦于企业在气候变化背景下所面临的风险及其应对策略的透明度，披露企业的气候风险和碳排放管理的治理情况、战略安排以及潜在影响。CDP则更多地从投资者保护出发强调碳信息披露与风险管理，鼓励和支持企业、城市和政府披露其在气候变化、水资源管理和森林保护方面的信息和数据，通过制定详细的问卷和评分方法，对参与披露的企业进行评级和比较，从而推动全球环境信息披露的透明度和质量。TCFD不仅披露企业当前气候信息，还考虑未来可能发生的情景和变化，并披露这些信息如何影响企业的财务决策和业务规划。通过构建一个全面且结构化的指导框架，助力企业实体有效管理并披露与气候紧密相关的财务信息，以应对不断加剧的气候变化挑战，并响应投资者及社会各界对企业透明度日益增长的期待。

(二) 碳信息披露的衡量

目前，学界有关碳信息披露的研究中少有文献论述计量方法，在实证研究中，尚未建立一套公认的的衡量方案以及控制变量。学者们在衡量碳信息通常会采用的方法包括内容分析法、机构评级法与声誉评分法。

内容分析法主要通过对企业的社会责任报告、财务报告、可持续发展报告、企业定期公告等公开披露的信息进行深入分析，以评估企业在碳排放、碳管理、碳战略等方面的信息披露质量和水平。早期研究中，Zeghal等[1]、Guthrie等[2]、孙晓华等[3]，对企业公开文件中有关碳信息的关键字、词、句或页的数量进行计量，根据有关信息出现的频率来作为碳信息披露的替代指标，这也暗喻了碳信息披露水平的“以量取胜”。自Abbott等构造SID社会参与指数后，学者们通常将内容分析法与指数法结合使用，对企业的公开信息进行多维度的分析，最后得到加总后的指数[4]。Richardson等[5]、陈华等[6]、杨洁等[7]、孙甲葵等[8]，都是采用的这种衡量方法，只是在信息披露框架的构建上有所区别，但逻辑都按照定性与定量的汇总得分的框架来进行的。这也弥补了“以量取胜”的分析方法在碳信息披露内容质量方面无法保证的衡量缺陷。

碳信息披露衡量的机构评级法是通过专业机构或组织，依据一定的标准和指标体系，对企业的碳信息披露情况进行评估并给出评级的方法。目前国际上碳信息披露项目(CDP)评级结果在全球范围内具有广泛的影响力，被投资者、监管机构和企业广泛采用，但在中国市场，由于国内企业的配合度较低，导致CDP的影响范围受到了很大限制，从而无法被广泛应用到学者们的研究当中。国内暂无权威机构对针对性地对碳信息展开问卷调查并披露相关评级数据，但国内主流ESG评级机构在评估ESG表现时，均包含碳信息披露作为重要评估维度。也有部分研究使用这些机构的评级作为碳信息披露的衡量指标。

声誉评分法是一种用于评估企业碳信息披露水平的方法，主要通过调查问卷的形式向利益相关者获取信息，并基于这些利益相关者的反馈来评估企业的声誉，这种评分法通常由专业的第三方机构或组织进行，以确保评估的公正性和客观性。国内润灵环球责任评级体系涉及环境管理和碳绩效的各个方面，从整体、行业、内容性与技术性等四个维度，对企业的环境信息披露进行了责任评级。温素彬等[9]、王小鹏等[10]都基于声誉评分法，使用润灵环球与和讯网的评级平均数作为碳信息披露指标的替代变量。

3. 关于碳信息披露影响融资成本的文献梳理

当前，伴随着我国双碳战略目标的深入实施与推进，关于碳信息披露领域的研究正日益增多，呈现出蓬勃发展的态势。针对碳信息披露如何作用于企业融资成本的探讨，相关研究文献已逐渐形成一个多维度的分析框架碳信息

(一) 碳信息披露与融资约束

近年来，企业社会责任(CSR)与碳信息披露在提升企业价值、缓解融资约束方面的作用日益受到学术界的关注与探讨。Dhaliwal等人率先指出，CSR的广泛实施与高质量表现能够直接影响外部投资者对企业价值的评估，机构投资者的投资偏好显著偏向于那些积极履行社会责任的企业[11]。这一发现奠定了后续研究探讨碳信息披露对企业融资环境影响的基础。随后，Goss和Roberts进一步揭示了CSR的财务效益，指出良好的CSR表现能促使银行以更优惠的利率提供贷款，有效降低了企业的融资成本[12]。进入环保与可持续发展议题日益凸显的时代，刘东晓聚焦于碳信息披露的质量的研究，发现其显著缓解了企业的融资约束，尤其是在政府监管加强的背景下[13]。赵前等进一步细化了碳信息披露对企业融资能力的影响，指出提高披露质量对非公有重污染企业的融资能力提升尤为明显，并揭示了碳信息披露的同群效应，发现同地区企业间的相互影响能够显著缓解融资约束[14]。然而，孙晓华则揭示了碳信息披露中的潜在问题，指出夸大迎合“双碳”战略的现象可能削弱投资者信心，导致债务融资溢价损失[3]。迟远英等的研究则强调了碳信息披露水平提升在缓解企业融资约束方面的积极作用，这一作用主要通过媒体关注度的提升来传递[15]。最新研究，刘华等通过引入文本分析和机器学习技术，创新性地评估了碳信息披露水平，发现其短期内可能抑制企业价值但长期内则促进企业价值提升，主要通过缓解融资约束来实现[16]。

(二) 碳信息披露与资本成本

随着全球对气候变化的日益关注，碳信息披露作为企业可持续发展的重要组成部分，其对资本成本的影响成为学术界于实务界广泛关注的课题。Botosan等首次揭示了信息披露水平与股权资本成本之间的潜在联系，指出更高水平的信息披露能够显著降低股权资本成本，尤其是在分析师关注水平较低的企业当中。但对于高关注度企业，由于信息披露的广泛性和深度已较高，额外披露对资本成本的影响不再显著[17]。这一发现为后续研究奠定了基础，强调了信息披露在降低信息不对称、增强投资者信任方面的重要作用。Francis等通过进一步探讨了盈余质量对自愿披露与资本成本关系的影响，发现盈余质量好的公司更倾向于进行广泛的自愿披露，且这种披露与较低的资本成本相关[18]。随着全球对碳排放问题的重视，碳信息披露成为研究的热点。Dhaliwal指出，企业启动自愿CSR披露，特别是关于碳排放的信息，能够显著降低股权资本成本。这一发现对于高成本企业和表现卓越的企业尤为显著，且这些企业更能吸引专业投资者和分析师的关注，从而获得更准确的预测和更低的融资成本[11]。Karim E的研究则进一步验证了碳排放信息披露的重要性，并指出资本支出和内部治理对披露水平的正向影响，以及资本支出减少与碳排放下降的关联[19]。Ruyin Long深入探讨碳信息披露对企业加权平均资本成本的滞后U型效应，并揭示了政府与市场监管的调节作用[20]。在中国情境下，何玉等[21]和Perera K等[22]的研究均发现碳信息披露与资本成本之间存在负相关关系，但碳业绩好的企业此关系较弱。这表明企业披露碳信息的动机在于降低资本成本和减轻合法性压力。李力则进一步细化了这层关系，指出财务性碳信息披露对降低股权融资成本的效果更为显著[23]。崔秀梅等[24]和许文静等[25]的研究则强调了高质量碳信息披露对降低融资成本、提升财务绩效的重要作用，并呼吁政府加强绿色金融政策与资金引导，加速市场化进程。

(三) 碳信息披露与债务融资成本

首先，Richardson等的研究奠定了理论基础，指出高质量的信息披露是缩减市场信息不对称、提升投资者评估精度并进而降低投资风险与增强投资意愿的关键，最终促使企业融资成本的偏好性降低[26]。随后，Marshall等[27]及Healy和Palepu [28]的研究进一步证实了环境信息披露的“投资者偏好效应”。然而，Su-Yol等[29]的研究则揭示了碳信息披露初期可能引发的资本市场负面效应，这反映了投资者对环境成本、监管风险及市场不确定性的担忧。何玉等的研究为碳排放绩效不佳的企业提供了一个有趣的视角，即这些企业可能通过提升碳信息披露质量来应对监管压力，并试图以此降低融资成本[21]。这一发现揭示了企业策略性披露行为的潜在动机。张娟等的研究继续深化了碳信息披露与融资成本之间的负相关关系，以参与CDP的中国企业为样本，进一步证实了这一结论的普遍适用性[30]。叶陈刚等则指出，外部治理手段如行业监督和媒体监督能够强化环境信息披露质量对融资成本的正面影响，强调了外部监督机制的重要性[31]。吴红军等的研究强调了碳信息披露在展示公司环保绩效和未来发展前景方面的作用，认为这是增强投资者信心并降低融资成本的关键途径[32]。刘长奎、边季亚的实证分析进一步细化了这一关系，指出政府监管增强了碳信息披露质量与债务成本之间的负相关关系，而媒体关注度则对此无显著调节作用[33]。吴育辉等的研究则引入了机器学习方法，通过分析发债企业的碳信息披露，发现投资者对不同环保表现企业的碳信息要求了不同的风险溢价，这反映了市场对碳信息的差异化反应[34]。

然而，并非所有研究都支持碳信息披露质量与融资成本之间的简单负相关关系。杨洁和张娇宁等的研究均发现了两者之间的倒U型关联，即随着碳信息披露质量的提升，融资成本先降后升[35]。这表明过度披露可能引发新的担忧和不确定性，从而增加融资成本。环境规制和高管激励在这一过程中发挥了重要的调节作用。Chapple等的研究则指出了财务性环境信息披露与非财务性环境信息披露在影响融资成本方面的差异，前者显著降低融资成本，而后者则无显著作用[36]。李力等的研究进一步确认了财务性碳信息披露的积极作用，而非财务性碳信息则未能产生显著影响[23]。

4. 结论与展望

(一) 研究结论

本文对碳信息披露与融资领域的研究进行回溯梳理、总结归纳，结论如下：其一，碳信息披露的内容已逐渐清晰，主要聚焦于企业在气候变化背景下的风险、碳排放管理的治理情况、战略安排及潜在影响。学界在碳信息披露的衡量上尚未建立公认的方案，但内容分析法、机构评级法和声誉评分法等方法已被广泛应用。其二，研究普遍认为碳信息披露能够显著提升企业价值、缓解融资约束，并降低资本成本和债务融资成本；高质量的碳信息披露能够增强投资者信心，提升企业在资本市场上的吸引力，从而降低融资成本；但过度披露可能引发新的担忧和不确定性，导致融资成本上升，因此碳信息披露需要适度并注重质量；财务性碳信息披露在降低融资成本方面表现出更显著的作用，而非财务性碳信息的影响则相对有限。

(二) 研究展望

通过前文的分析和归纳，文本认为碳信息披露与融资成本未来的相关研究可以从以下三个方面深入：

• 完善碳信息披露的衡量方法与实证研究。一是技术融合与创新，探索更加科学、合理的评估手段，结合文本分析、机器学习等先进技术，提高数据处理的效率与准确性，实现对大规模数据的快速处理和分析。二是拓展实证研究的广度与深度，通过扩大样本范围，涵盖更多行业、地区和企业类型，增强研究的普遍性和适用性。

• 第二，碳信息披露对融资成本的长期影响。结合中国背景和时代特征，深入探究碳信息披露对融资成本的长期影响。通过构建长期跟踪数据库，以观测和分析碳信息披露对融资成本影响的动态变化。同时关注碳信息披露对企业声誉、品牌价值等方面的潜在影响，以及这些影响如何进一步作用于融资成本，为政府加强对碳信息披露的政策引导与监管提供理论参考。

第三，进一步考察外部经济、政策要素的调节效应。通过构建多元回归模型、面板数据模型等统计方法，研究外部经济、政策要素对碳信息披露与融资成本关系的调节效应。帮助政府和企业更好地理解碳信息披露在不同情境下的作用机制，为制定更加科学合理的政策和策略提供有力支持。

基金项目

重庆工商大学校级研究生科研创新项目(项目编号：yjscxx2024-284-193)。